宏观策略

　　海外周报：6 月超预期非农令市场降息预期延后至 9月核心观点：本周美越贸易协议与对华芯片设计软件出口限制解除提振市场情绪，美股上涨；而经济数据的走强令美债利率随降息预期降温而大幅上行，10 年期美债利率全周升6.89bps 至4.346%。本周美国“软数据”PMI 调查超预期，ISM 服务业PMI 重回荣枯线之上。而周五公布的“硬数据”美国6 月非农就业再度超预期，失业率也有所回落，市场对此解读偏乐观，7 月降息预期被彻底打消。此外本周特朗普《大美丽法案》（OBBB）正式签署落地，债务上限进一步提高5 万亿美元至41 万亿美元。由于《大美丽法案》带来的赤字增加预期已被市场关注许久，因此OBBB 的落地或意味着“买预期、卖现实”的交易进入后半程。短期看，30 年美债利率或10s30s 期限利差的上行或因此告一段落。 风险提示：

　　特朗普政策超预期；美联储降息幅度过大引发通胀反弹甚至失控；美联储维持高利率水平时间过长，引发金融系统流动性危机。

　　宏观量化经济指数周报20250706：政府债融资多增或推升6 月社融增速预计随着总量型和结构型工具的政策效应继续显现，市场利率或延续低位震荡

　　宏观深度报告20250704：基于43 个国家的比较：我国服务消费比重是否偏低？

　　我们利用43 个国家和地区2019 年的消费数据，从自下而上的视角对我国消费结构进行国际比较。数据年份如无特别说明均为2019 年。主要结论如下： 我国消费率偏低是服务消费影响吗？我国整体消费率偏低，服务和商品消费都有待提高，并不是商品消费高、服务消费低。2019 年我国居民消费率为39.3%=服务消费率21.1%+商品消费率18.2% ，而43 个国家居民消费率为55.2%=服务消费率28.4%+商品消费率26.8%。我国商品消费率比43 国平均水平低8.6 个点，服务消费率比43 国平均水平低7.3 个点，都有较大的提升空间。 我国服务消费比重真的低吗？不低。跟人均GDP在2.5 万美元以上的国家相比，我国服务消费比重是偏低的；但跟人均GDP 在2.5 万美元以下的国家相比，我国服务消费比重不低。把43 个国家服务消费比重跟人均GDP 结合来看，43 个国家里，有20 个国家2019年人均GDP 在2.5 万美元以下，这些国家服务消费比重平均为46.4%；有23 个国家人均GDP 在2.5 万美元以上，这些国家服务消费比重平均为56.3%。我国2019 年人均GDP 在1 万美元左右、服务消费比重53.8%，高于同等发展水平的大部分国家。 风险提示：（1）国际比较在细节上可能存在误差，各国统计制度的差异未能完全反映，如在个人护理、餐饮住宿、金融服务等服务项目统计上差别较大，这不影响我们的整体结论，但可能带来一定的统计差异风险。（2）数据相对滞后，由于2020-2022 年各国受疫情影响较大，服务消费数据偏差大，2023 年后数据大多还没有更新，2019 年数据较为齐全和稳定，但时间距离较远，可能产生一定偏差风险。（3）国际比较的广度仍有不足，如目前的数据大多是欧洲国家，对亚洲国家的样本覆盖面仍有不足，不能完全排除国际比较带来的结论片面性。

　　固收金工

　　固收点评：绿色债券周度数据跟踪（20250630-20250704）一级市场发行情况：本周（20250630-20250704）银行间市场及交易所市场共新发行绿色债券12 只，合计发行规模约349.61 亿元，较上周增加35.31 亿元。二级市场成交情况：本周（20250630-20250704）绿色债券周成交额合计562 亿元，较上周减少173 亿元。

　　固收周报20250706：关于25 年下半年转债策略的三点思考以下是我们的三点思考：1）中低评级标的或迎来估值修复。2）中低价风格标的或迎来业绩修复。3）博弈准临期标的促转股。结合上述1）、2），中低评级标的市场关注度或边际上升，中低价标的或迎来中观、宏观维度的“东风”，三者相结合，或存在在25 年下半年获取超额收益的潜在机会。

　　固收周报20250706：周观：央行买卖国债公告落地，债市仍震荡（2025年第26 期）

　　我们预计央行仍将买入国债作为政策工具箱中的重要工具，将择机重新启用，以支持银行扩表，但短期内需考虑买入国债对于资金利率和短端债券收益率的影响。目前，我们对于债市的观点保持不变，10 年期国债收益率维持在1.6%-1.7%的区间内震荡，在区间偏上沿位置时可积极布局。

　　固收点评20250706：二级资本债周度数据跟踪（20250630-20250704）一级市场发行与存量情况：本周（2025063