核心观点

　　双碳目标、能源安全、AI 热潮之下，全球核能复苏，中美法日等核电大国竞相推进核电项目审批及建设，叠加金融机构持续采购，铀需求势将稳中有增；铀价长期低迷，矿山资本开支萎缩，新增矿山供给受限，现役矿山地理分布高度集中，脆弱性强；十年供需错配导致库存持续去化，二次供给弹性下降，天然铀价格易涨难跌，第三轮牛市将长期持续。

　　摘要

　　资源端：地理分布集中，战略属性凸显，成本中枢抬升

　　全球铀分布地理集中于澳大利亚、哈萨克斯坦、加拿大等国，在各国对于能源安全及降低碳排放的日益重视，叠加地缘政治的影响之下，铀的战略属性日益凸显；伴随全球范围内大部分低成本、政策友好的铀矿项目在过去数十年间被优先开发，全球矿山成本中枢持续抬升。

　　供给端：地理分布高度集中，脆弱性强，全球供给约束刚性

　　全球天然铀生产高度集中于哈萨克斯坦、加拿大和纳米比亚，三国产量占全球近七成，集中度极高，脆弱性较强，未来3~5 年产量主要取决于哈原工、卡梅科停产矿山复产进度；铀价长期低迷导致矿山资本开支萎缩，长期新增供给受限；2030 年哈萨克矿山面临退役，产量下降或加速。

　　需求端：算力巨舰的核动力引擎，天然铀需求稳中有增

　　在全球双碳目标下，核能有助于实现各国低碳、可持续发展目标，此外，全球各国对于能源安全的重视程度愈发提高，核电成为保障国家能源安全、优化能源结构的重要突破口。近年来，全球核能持续稳定发展，中国正在加快推进核电项目审批及建设，美国核电装机计划由目前的100GW 增至2050 年的400GW，世界银行亦将解除长达数十年的核能融资禁令；AI 热潮下电力需求激增，大型科技公司积极拥抱核能，核电领域天然铀需求增长空间巨大，金融机构采购将进一步加大供需缺口压力。

　　价格端：库存持续去化+需求稳增+供给受限，第三轮牛市进行时

　　预计伴随全球核电复苏，天然铀需求势将稳中有增；铀价长期低迷导致的矿山资本开支萎缩，以及由此带来的新增供给受限，叠加十年供需错配导致的库存持续去化，铀价易涨难跌。

　　风险分析

　　1、核电需求不及预期；核电具备高效、清洁、可靠、安全等一系列优势，在全球“碳达峰、碳中和”目标下，核电需求有望持续增长，但核安全问题始终是悬在其发展之路上的达摩克利斯之剑，若发生安全事故，或影响核电项目的新建与扩建计划；

　　2、新一代核电技术重大突破；在全球能源转型的浪潮中，核电技术不断迭代升级，若新一代核电技术使得铀利用率大幅提高、单位发电量铀消耗减少，抑或燃料类型变化、对天然铀依赖降低，将对铀需求产生不利影响；

　　3、潜在产能、资源量增量出现；随着勘探技术的进步和全球对能源资源的持续关注，新的铀矿资源可能被发现，一些具备开采条件的新矿山正逐步进入投产阶段。此外，铀价上涨将刺激铀矿企业的生产积极性，加速新矿山的建设和投产进程。