调整之后再度迎来配置良机，基本面改善与估值修复有望同步 22.11 月初至今汾酒股价反弹幅度（17%）弱于CS 白酒指数（38%），主要分歧包括短期库存及批价波动、基数较高背景下业绩成长性担忧、管理层稳定性等。我们认为，当前压制因素已基本解除且悲观情绪已充分释放，建议加强配置：1）基本面改善趋势确立，市场秩序恢复、价格企稳回升、结构优化将渐次演绎，我们判断汾酒仍将实现超越同规模企业的发展速度；2）优秀的管理团队和营销队伍是汾酒复兴发展的基石，管理提升和市场化改革将持续推进；3）复兴纲领指引汾酒中长期高质发展。我

如何理解数字中国对电信运营商的影响？ 　　2023 年2 月27 日，中共中央、国务院印发《数字中国建设整体布局规划》，其中明确指出建设数字中国是数字时代推进中国式现代化的重要引擎。我们认为数字中国背景下：1）基本面方面，运营商拥有网、云、数等构筑国内数字经济大动脉的三大关键性资源，其角色正由通信管道逐步向产业链链长转变。2）估值方面，当前运营商A 股/H 股平均EV/EBITDA 分别为3.61/2.75倍，与全球平均对比折让32.4%/48.5%，我们认为数字中国背景下，未来若对云计算等新兴业务按PS 单独估值，运营商估值仍有进一步重塑的空间

　　PaLM-E：具身化的多模态大语言模型 　　PaLM-E 是由谷歌于3 月6 日提出的最新大语言模型，其特点在于引入具身化和多模态概念。具身化指的是在机器学习中涉及物理实体，对应PaLM-E指导现实的机器人完成相应任务；多模态指的是PaLM-E 在模型输入中嵌入了文本、图像、具身数据等信息。PaLM-E 的核心思想在于，通过将多模态信息编码为与语言相似的形式，嵌入已有的PaLM 模型，实现多模态的联合训练。其中，规模最大的PaLM-E 参数达5620 亿，是目前最大的视觉语言模型。从训练结果看，PaLM-E 具有很强的泛化和迁移能力，不仅能完成机器人具

　　开年以来，信用板块表现亮眼，得益于去年赎回潮导致的利差反弹。今年1-2月抓住高等级主体被动走阔的机会贡献第一波超额收益，随着3 月市场进入博弈期，基本面和流动性存在分歧，我们建议逆流而上，通过超额利差抓住市场动荡中的二次收益机会。另一个角度，2023 年防风险仍为市场的重要旋律，赚收益易而守收益难，进入债务压力较高的3-4 月后，市场对于风险防控的关注度也愈发之高。我们通过介绍市场常用的信用风险管理工具，提出新周期下风险防控和预测的新思路。 　　提前预防风险也是创收的重要方式。资本市场始终在追逐创造超额收益

　　【利率债一级市场】 　　截至3 月13 日，本周利率债已公告发行总计3435.5 亿元，其中一般利率债2340.0 亿元，地方债1095.5 亿元。本周利率债总计到期3178.1 亿元：记账式国债2242.2 亿元，地方债900.0 亿元，农发债35.9 亿元。 　　【资金面及市场】 　　资金面：央行公开市场净投放呵护资金面，周一主要回购利率均下行。3 月13 日央行进行410 亿元7 天逆回购操作，当日70 亿元逆回购到期，净投放为340 亿元。全天看，DR001 下行20bp 报1.61%，DR007 下行6bp报1.97%。 　　一级方面，周一二期农发债招标结果较好，各品种债券中标利率均

　　SVB 事件短期推动金价上涨，继续看好黄金板块的投资机会硅谷银行爆发风险，美国三大机构联合救助+美联储设立BTFP，宣告硅谷银行风险事件暂时平歇。金融稳定成美联储决策决定核心考虑因素之一，3月大概率加息25bp。SVB 事件爆发后全球大类资产受risk-off 情绪主导，叠加对3 月美联储加息预期的降温，10 年美债收益率下降，推动tips 走弱，金价走强；此外，美元下跌亦利好黄金。此前因通胀下行不及预期导致美联储加息可能超预期，金价短暂陷入震荡行情，我们认为此次事件或成金价重拾涨势的催化剂。重申黄金已进入增配窗口，黄金股一般跟

　　回顾2022年，双碳背景下发电结构正不断变化，火电占比下降，绿电占比逐步提升。但年内用电的区域性、季节性矛盾越发显著，叠加极端高温干旱天气影响，电力供需紧张形势加剧，火电担起保供重任。此外，年内动力煤、光伏上游价格表现强势，临近年底，煤价有所下行，光伏上游大幅降价。展望2023年，2023年春季动力煤、光伏上游供需有望继续改善，政策端如火电保供、电力市场化改革、电力辅助服务和容量电价补偿等政策有望加速推出，电力板块或将迎来业绩改善。 　　火电：业绩有望扭亏+建设投资加速，运营商及设备商迎来曙光。于运营商而

　　2022 年公司实现营业收入34.36 亿元（+16.88%），实现归母净利润4.67亿元（+4.18%），实现扣非净利润4.53 亿元（+6.17%）。其中，2022 年第四季度实现营业收入9.47 亿元（+1.11%），实现归母净利润1.37 亿元（+6.29%），实现扣非净利润1.37 亿元（+11.08%）。 　　点评： 　　高成本压力下业绩展现韧性，出口占比持续提升。去年四季度得益于需求回暖，公司产能利用率保持高位，优异的成本管控使得公司在高浆价背景下取得净利润同比、环比增长，表现亮眼。分产品看，2022 年装饰原纸/ 木浆贸易收入分别为23.83/ 9.69 亿元，同比增长10.