本报告导读 ：基于财政投放和现金回流等季节性因素，预计3 月上旬银行间流动性将保持平稳。

    　　摘要：

    　　2023 年2 月末，银行间流动性紧张程度超预期，跨月末时点的资金成本较高，2 月28 日R001 加权3.71%、GC001 加权4.40%。背后原因在于剔除逆回购后的真实超储率或低于22 年同期，低超储下银行间流动性整体收敛，且在缴税或月末时点波动加大。

    　　基于财政投放和现金回流等季节性因素，预计3月上旬银行间流动性将保持平稳。央行资产负债表财政存款科目变动是财政收支差和政府债券净缴款的综合影响，过去五年3 月份央行资产负债表财政存款科目环比变动值平均为-8000 亿元，即3 月份财政因素补充银行体系流动性约8000 亿元，叠加3 月份现金回流银行体系过程接近结束，季节性因素或将推动3月上旬银行间流动性保持平稳。

    　　“2 月信贷小好、3 月信贷大好”的情景很有可能出现，需要央行对应补充中长期流动性，工具或为MLF、降准等。市场上关于3 月份增量续作MLF 的讨论已经较多，我们不再赘述。我们认为超预期的地方在于不同于2022 年经济下行时央行加大对冲力度的两次“被动式”降准，2023 年的降准是为了巩固经济企稳向好的势头以及缓和实体经济融资需求恢复与银行超储偏低的矛盾。在信贷持续改善的前提下，短期降准可期，幅度上或为50bp，或将大于2022 年两次降准幅度25bp，释放中长期流动性1万亿元左右，对于短端资产会构成利好，可适度博弈。

    　　一季度地方债发行或消耗银行体系流动性。截至3 月4 日，27 个省市披露2023 年第一季度地方债发行计划，合计19624 亿元已超过2022 年同期，其中新增一般债、专项债和再融资债分别为2836 亿元、13209 亿元、3579 亿元。

    　　风险提示：央行再贷款补充基础货币与大行信贷投放消耗超储存在时间差；一季度政府债务发行集中；流动性摩擦加剧。