投资要点

    　　资金面：前紧后松。本周DR007 运行在1.92-2.42%的区间，R001 运行在1.36-3.71%的区间。周二为2 月最后一个交易日，当天资金较为紧张，流动性分层加剧，跨月后资金面显著转松。周一至周五央行分别开展了3360亿元、4810 亿元、1070 亿元、730 亿元和180 亿元逆回购操作，全周公开市场累计净回笼4750 亿元。央行虽然进行了削峰填谷的操作，但当前央行的态度比较明确，即不会让机构非常舒服地跨月。央行过去一段时间的操作，基本确认了2.0%就是央行对DR007 合意的波动中枢。

    　　一级市场：需求较好。本周利率债一级招标情绪整体较好，政金债大部分期限费后中标利率低于二级，纵向来看全场倍数水平也不差，2-5 年仍然是需求较为集中的期限。一级市场的良好表现可能也是二级市场现券展现出韧性的重要因素。

    　　二级市场：无视利空冲击，长端利率平稳。本周对债市的利空较多，包括紧张的跨月资金面、创新高的PMI、A 股上涨和风险偏好抬升、决策层对基本面的乐观预期以及“两会”上可能超预期的GDP 目标等。但长端走势保持平稳，并未对利空因素作出太多反馈。具体而言，周一消息面平静，央行四季度货政报告并没有太多增量信息，当天债市窄幅震荡，220025 上行0.1bp。周二跨月资金面超预期紧张，但长端受资金面的扰动有限，全天220025 收平。周三，2 月PMI 超预期，带动人民币汇率大幅升值且A 股大涨，债市不为所动，220025 仅小幅上行0.15bp。周四，国务院和中央部委密集释放了对经济回升的乐观预期，外媒报道“两会”设定的GDP 目标可能高于此前预期，受此影响债市出现调整，当天220025上行1.25bp。周五，央行新闻发布会抬升了市场对降准的预期，叠加资金面显著转松，债市情绪回暖，当天220025 下行1.1bp。全周十年国债活跃券220025 累计上行0.4bp，十年国开活跃券220220 累计上行1.05bp。

    　　期限利差：国债曲线走平。本周国债10-1 利差收窄4bp 至58bp，国开10-1 利差持平在61bp，国债曲线走平而国开曲线相对平稳。本周存单利率上行放缓，对短端利率债的冲击也有所减弱。月末资金紧对短端利率的影响有限，短端利率对流动性预期的重定价已经相对充分。当前国债和国开10-1 利差均处于近一年的低点附近，曲线策略可能具备一定的参与价值。

    　　风险提示：基本面修复超预期；流动性收紧超预期