第 一部分

　　第1节：序(1)

　　序

　　中国股市z近一波的大牛市是从2005年12月30日上证综指报收1161点启动，在一年后的2006年12月29日以2675点收盘，指数全年大涨超过1500点，而仅在2007年元旦前的一个交易周里就以五连阳大涨325点。2007年新年伊始的股市走势，用众多股民的话来说："股市涨疯了。"的确，当人们今天还在讨论某只股票的股价时，过两天再看便会发现，它已经涨得面目全非了。

　　2005年5月，股权分置改革启动，这一中国证 券 市场发展史上z重要的制度性变革终于使得股市在基础建设上真正开始市场化。然而，股市在2006年2月却遭遇"倒春寒"，从2月到3月间，大盘一直在1300点关前徘徊。关于千三拉锯的报道一时间成为财经媒体关注的焦点。不过，这在今天看来只是这波大牛市中一个小小的插曲，就在三个月之后，股市便告别了长达五年的死水微澜，连续拔高跳空向上，沪综指重新站上了1600点。

　　令投资者记忆犹新的是2006年5月12日，几乎是股改启动的一周年之际。这个时间的点位以及之前的普涨行情被业界看作是自2005年7月以来的恢复性上涨行情。如果说，2006年5月之前的行情真的可以表述为"恢复性"的话，那么，其后的股市则已经开始出现某种令人不安的躁动了。

　　同年8月8日以后，大盘一路冲关夺隘，进入了一发不可收的加速上扬之势，上证综指从1547点一路上升。

　　9月13日，上证指数盘中冲上千七。虽然经历短暂回落，但随即拾级而上，将红旗插上千九，并在11月15日宣告在千九站稳脚跟。

　　5天后，2000点位大关即被突破，此后更是势如破竹。

　　2006年12月14日，当人们已经开始筹划着"圣诞"、"元旦"两节的时候，股指又用一个漂亮的跳跃提前送出了一份新年礼物，一举达到了2250点，越过了上证综指16年来的历史z高位2245点。在过去5年中国股市惨淡的熊市中，2245点仿佛是压在所有股民心里的一座可望而不可及的雪山，想攀越它，又觉得遥不可及。如今在这个看起来太普通太普通的日子，它却被轻松地越过了。

　　在历史高位，多方没有丝毫犹豫，加快了进攻步伐。

　　12月18日，市场再次放量上攻，拉出近60点的大阳线，收盘时，上证综指已稳稳地站在2300点上方。

　　从2006年10月以来，大盘一次又一次地创出年内新高，突破历史新高的主力军就是大盘蓝筹股。中国国航（601111）从H股回归A股、工商银行（601398）A＋H在上交所和港交所同时发行，使得往日笨拙的"大象"们开始了一次前所未有的集体狂舞，推动着上证综指就像一列磁悬浮列车一样高速前行，硬是在2006年z后一个交易日将股指推上了2675点。而在这一天，中国国航、中国银行（601988）、陆家嘴（600663）等股票相继涨停，中国股市第 一股--工商银行也大涨5％以上，创出了上市以来的新高。盘中热点围绕各个主流板块呈现出了百花齐放之势，市场情绪亢奋，做多热情高涨。

　　中国股市从2005年12月开始启动新一轮牛市行情，经过整整近11个月的时间，上证综指才向上突破了1800点这一重要的上档阻力位，期间上证综指上涨了近800个点。但从2006年10月巨无霸--工商银行登陆股市以来，市场出现了一波极为强劲的拉升行情，上证综指于2007年1月27日z高上摸到了2994点，离3000点的整数关仅一步之遥，短短三个月时间内，上证综指上涨了近1100点。

　　随着中国股市步入新一轮大牛市，特别是自2007年以来，关于它是否存在泡沫，泡沫有多大，显然已经成为市场议论的焦点问题。以美国著名投资家罗杰斯、经济学家谢国忠、左小蕾、政府官员成思危等为首的一派认为，中国股市只是基于流动性过剩主题而炒作所谓估值合理性，因此存在泡沫，甚至有引发金 融风险的危险。而另一派以中外基金机构为主流，他们的观点则认为，中国股市在过去一年多时间里只是一个恢复性上涨行情，以价值重估为主题的大牛市、长牛市行情的潜在上涨空间仍然非常巨大。

　　第2节：序(2)

　　笔者认为：

　　1.在大盘加速拉升背后其实也是市场风险快速积累的过程。当行情温和震荡上升的时候，行情的运行是非常良性的，而一旦行情出现连续的加速拉升，则市场的风险也将快速积累，并导致行情的加速夭折，因此行情的必要休整有利于牛市行情的进一步良性发展。

　　2.中国目前的股市确实出现了局部过热的投资冲动，使得一些投资者错误地认为，目前股市就是一个抢钱的场所，甚至出现了抵押房产贷款买股票的行为。

　　3.一个加速拉升的行情也意味着市场将迅速接近中期顶部，加速的攻击行情在创造巨大财富效应的同时也在转向事物的反面，因此充分的震荡是非常必要的，短期内大盘的宽幅震荡，其实就是快速释放市场短期风险的过程。

　　4.行情短期震荡也是保护投资者的过程，证 券 市场的牛市需要广大投资者的积极参与和营造，而近期的牛市行情也是建立在广大投资者踊跃介入的基础上的。据有关报道，近期几乎每天都有几十万投资者新开股票账户，而投资基金的发行也是异常火暴。但问题是，很多没有一点投资知识的老百姓都盲目冲入证 券 市场。要知道，证 券 市场并非是一个抢钱的地方，市场繁荣背后的风险也是异常巨大的，市场加速拉升之后将迅速接近顶部，随后而来的将是惨烈的震荡杀跌走势，而未来股指期 货的推出将进一步加大短期市场风险，这样很多没有经验的新股民就可能蒙受巨大的损失，因此短期震荡，一方面是快速释放短期风险，另一方面也让很多股民过热的头脑适当降降温，让很多新股民意识到证 券 市场的风险，使得其操作更加理性，在证 券 市场中生存更长时间，并且能够充分分享中国经济的高速成长及牛市行情的丰硕果实。同时，震荡也有利于股市的牛市行情延续更长时间，市场运行更加健康。

　　由牛市而来的中国股市是否有泡沫？泡沫到底有多大？牛市是否还会持续？如果持续，将持续多长时间？在调整市里，抗风险的投资策略应该是什么？如何谨防由投资市场引发的金 融危机等问题都是广大投资者迫切需要得到答案的。本书就是专为回答这些问题而著，它论证了未来中国股市的走势，解析了当今中国股市走牛的动因，畅谈牛市震荡格局中选股和持股的心得，指导投资者如何规避股市陷阱、不被股市泡沫迷惑的投资策略，提供跑赢大盘、分享股市发展果实的成功方法。我坚定不移地看好未来中国股市突破向上的趋势。在长牛市里，不投资、晚投资或过早退出投资，都将被证明是长牛市行情里的输家。为了分享中国股市这次空前绝后的长牛市的大红利，建议投资者：（1）集中投资于中国z优 秀的几家企业；（2）一旦买入，保持投资组合至少五年不变；（3）做好充分的心理准备，不论短期股市如何震荡，都对自己所持有的股票充满信心，长抱不放。

　　本书试图阐述以下一些重要观点：

　　1.中国本轮牛市经过一轮恢复性行情，现在仍处在大繁荣前期，后市行情的发展将演变为温和震荡向上的盘升格局。如果没有外生性因素或力量的阻断，中国股市的牛市格局将可望延续五年，直到2010年年底至2011年年初结束。中国股市长牛市格局是一系列重要因素合力作用的结果。从宏观层面上看，当前宏观经济调控已初见成效，后续的调控将更多地采用温和的市场化手段。中国宏观经济的持续快速增长以及上市公司业绩的逐步改善，为股市长牛走势奠定了坚实的宏观面基础。而股权分置制度的实施以及对人民b长期升值预期所带来的国际、国内充裕的流动性资金，也为A股的长牛市提供了重要动力。这是本书第 一章要描述的内容。

　　2.一个快速拉升的行情意味着市场将迅速接近短期顶部，加速的攻击行情在创造巨大财富效应的同时也在转向事物的反面，因此行情中出现震荡，甚至大震荡是非常正常和必要的。短期内大盘宽幅震荡，其实就是快速释放市场短期风险的过程，这也是保证中国股市长牛市健康发展的必要过程。类似的震荡和下跌回调将与牛市始终相伴左右。市场尽管有短期调整，但有利于牛市行情延续的因素并没有发生本质性改变。这是本书第二章需要论证的。

　　第3节：第 一章

　　3.以什么样的视野和高度去看待长牛市格局，决定了投资者以后的理财结果。在长牛市道和财富效应面前，投资者裹足不前只会痛失难得的一次历史性投资机遇！用巴菲特的投资眼光和选股原则，精选长牛市道收益能翻十倍的大牛股，然后在价格相对低估的时候买进。坚定看好人民b升值受益板块、机械装备板块、自主创新与消费升级优势板块。一旦买入，就长久地照看好集中持有的这几只股票。只要股票市场不发生系统性恶化，保持投资组合至少5年不变。可能的话，越长久越好。同时做好充分的心理准备，始终不被股票价格的短期波动所左右。战略性地指出在长牛市格局中寻找收益超过十倍的大牛股，是本书第三章试图告诉读者的内容。

　　4.股指在不断创出新高的同时，震荡幅度明显加大也将是不争的事实。投资于偏股型基金相对于单纯投资股票不失为是一种风险相对较低的投资方式。选择基金z根本的理由是对基金公司投资和研究实力的信任。基金投资z优策略是选择绩优基金 长期持有，这是本书第四章要告诉读者的主要内容。

　　5.我们将在第五章里专门探讨关于股市投资心理学的问题。良好的投资心态无疑是投资成功的重要一环，无论是投资大师的杰出业绩，还是普通投资大众的投资实践，无一不充分说明在涉及金钱投资时心态的重要性。许多人输就输在心态上，而不是输在技巧和方法上。尤其是在股市里，无数单个投资人动辄情绪化表现和不符合理性投资思维方式的投资决策，往往形成恐惧、贪婪和非理性的市场集合行为，从而对中国股市长牛市格局起到破坏作用。因此，在中国大牛市道里需要倡导一种体现价值投资理念的投资心态：（1）在大众疯狂买进时卖出，在大众疯狂卖出时买进，甚至在局面似乎变得越来越好的时候保持一种怀疑的态度。（2）用平常心来看待长期盘升途中的短暂回调，每一次回调，就是果断逢低吸纳的好机会。（3）集中投资于中国z优 秀的几家企业，一旦买入，保持投资组合至少五年不变。（4）做好充分心理准备，不论短期股市如何震荡，都对自己所持有的股票充满信心，长抱不放。

　　6.在第六章也是本书的z后一章里，我们将作出本书z重要的判断之一就是：中国股市没有近忧，却有远虑，那就是中国股市可能发生的大崩盘危机。危机发生的可能性来自内生性和外生性两个方面的因素。在国内，被过度炒作多年的资产大泡沫一旦形成，终将有破裂的一天。当早期那些搏人民b长期升值的赚钱预期投入中国股市的境外共同基金再次联手采取统一行动，突然将巨额资金撤出的时候，大崩盘便极有可能在中国股市发生，危机造成的后果是灾难性的。而且更严重的问题在于，从未有过股市大崩盘经历的中国投资者，尤其是新生代投资者，仍一直沉浸在赚钱效应的狂热躁动中，全然不理会危机随时可能将至。为此，中国监管部门有责任未雨绸缪，预先做好应对危机发生的制度性安排。

　　程超泽

　　2007年3月5

　　第 一章 站在中国股市长牛市的起点上

　　我们坚持对"中国超级长牛市"的判断。中国证 券 市场经过2006年历史性的转折之后，其长期繁荣才刚刚开始。中国股市长牛市反映的是中国经济的三大现象：一是人民b升值对中国股市起到了z直接和z重要的传导效应，即以人民b计价的资产的全面重估和整体升值；二是股权分置改革给中国股市带来的巨大的制度变迁效应，必然在市场运行中反映出来；三是中国经济的长期高速成长。三方面因素的交织作用与叠加效应，不仅是中国股市由熊转牛的主要原因，也将是中国股市走向超级长牛市的现实源泉。

　　第4节：看好长牛市的观点没有变

　　看好长牛市的观点没有变

　　本轮行情从2005年年底发端以来，市场在反复言及"到顶"的

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问题。早在2005年初上证综指到达1300点位的时候，就已经有胆怯的资金退场，认为大盘已经涨到顶部。到了1900点时，市场出现了更多的兑现资金。当大盘被疯狂地推升到2700点位时，时间已是2007年1月初。到1月底，大盘已上攻到3000点附近。2月16日是2007年春节长假前的z后一个交易日，股市延续强势惯性，终于突破3000点高位，虽然在3000点位立足的时间不长，但市场突破3000点位的冲动欲强烈。2月26日，是中国农历新年后的第 一天开市，上证综合指数又以3018.18点跳空高开，并在汽车、医药、航空等热点板块带动下一度冲高至3036.35点，从而再次创下了本轮行情的历史新高。我们之所以不厌其烦地描述一次次的新高被攻克，是为了表明我们"言顶不是顶"的观点。

　　"言顶不是顶，是头也非头"。虽然走笔至此，A股已处在了深幅大调整阶段，但我们仍然坚信这个"是顶不是顶"的观点。我在我的搜狐博客以及其他的文章中指出，中国股市远还没到言顶的时候。未来，一个个高点将被不断刷新，也将一次次证明高点不是终点，而是多头市场的一种必然反应。我们坚信中国股市正处于"黄 金五年"，现在，股市的大繁荣才刚刚拉开帷幕。在历史性大繁荣面前，判断失误以至裹足不前，只会丧失历史性的大机遇！

　　在这一跨度五年的超级长牛市过程中，牛市的前进脚步不会一帆风顺，螺旋式上升、波浪式前进将成为必然趋势，反复的短线调整将始终相伴存在，难以规避。有时受国内外社会、经济或政治形势的影响甚至还会有剧烈的震荡。但"青山遮不住，毕竟东流去"，市场长期向好的趋势不会改变。股指每一次出现回调导致的蓝筹股阶段性调整，都将是投资者逢低吸纳的大好时机，调整也将为相对充裕的国内外资本源源不断地进场提供了不可多得的阶段性低点。

　　我坚定不移地维持我在《大拐点：站在中国大牛市的起点上》（程超泽著，上海东方出版中心，2004年）和《大财五年：抓住你一生中z好的投资机会》（程超泽著，北京大学出版社，2007年）两本书中的判断和观点。在我的《大拐点：站在中国大牛市的起点上》的一书中，我就已向长线投资人发出了z强烈的买入信号，因为我们看到，所有中国股市z基本的发展趋势、周期和技术数据，都在暗示这一重要信号。即使因为投资人对人口统计学的趋势不甚了解而可能影响到投资判断的话，那么，他们仅仅按照股市五年周期的理论也应该在2004年和2005年开始逐步进行战略建仓。在那本书中，我的基本观点是，在2006年开始的五年里，中国股市将有一次超级长牛市期，可能比上世纪90年代的任何一次股市牛市都更长、更强劲。

　　及至2005年年底和2006年年初，我已越来越不厌其烦地向人们阐述着我的上述观点。就是这篇①首次发表在我的博克和《悉尼时报》上的文章里，我对此作了进一步的分析，后来这篇文章被中金网的"中金论坛"、人民网的"大国论坛"、搜狐"财经论坛"等多家权威论坛竞相转载。其后几乎整个一年，我都在为系统地描述中国股市的未来情景鼓与呼。我在我的《大财五年：抓住你一生中z好的投资机会》的一书中，是这样描述中国股市长牛市的：

　　我们现在正处在中国历史上（甚至是世界历史上）经济增长和进步z快的一个五年。它的基础是由一些很简单的人口与经济统计学趋势所决定的，主要是由两个"人口红利"--新增劳动力人口和人口老龄化趋势--引起的。同时，中国新农村运动将引发世界上z大的一次城镇化进程，农村劳动力向非农业转移，中部地区的崛起，2008年北京奥运会，2010年上海世博会，以及2006～2010年由庞大人口消费及其引发的高生产效率等，都将使中国迎来世界历史上时间z长的一次经济景气周期。我们现在看到的技术革命是自电力、汽车和电话发明以来z重大的一次，它是一次由芯片引发的信息革命，这也许是自人类15世纪后期印刷术发明以后z为重大的一次全球性变革，它在未来五年的发展水平还远没有达到其应有的发展高度。纵观当今世界上重大新技术的出现，无一不和中国庞大的人口生命周期相耦合，和中国产业改造相耦合，和中国"十一五"规划相耦合。鉴此，我们相信，在未来五年里，人们将在中国看到世界历史上z大的一次股市超级长牛市过程。当然，在五年后，我们也免不了亲眼目睹由于投资者贪婪、疯狂而非理性投资从而刺破股市泡沫而可能引发的z大一次金 融危机。

　　对于未来五年的中国股市长牛市，我们的判断假设是：（1）没有战争或重大自然灾害；（2）没有全球性经济或金 融危机；（3）中国股市的上涨是建立在证 券 制度建设有序推进的基础之上，投资人也是理性的。在此假设的基础上，如果我们充分了解了上述的经济趋势和周期规律，我们就能为行将到来的中国超级长牛市和随后的股市崩盘做好充分的思想、心理和物质准备。我们从现在起就要抓住买入股票的z佳机会，以迎接中国股市z长时间的一次大牛市。

　　第5节：人民b升值的长期预期

　　从2007年中期开始，中国政府于2006年正式倡导的建设社会主义新农村运动经过一年有余的落实和实施，其效应开始逐渐显现，这种效应将随着时间的推移而日益明显，中国经济将再一次表现出强劲的增长势头。我们预计，从2007年年中开始，中国经济和股市都将表现出强劲的上升势头，这主要是由于中国新农村运动、城市化进程加速以及中部崛起等因素拉动中国重化工业快速发展和基本建设强烈复苏使然。

　　同时，随着中国房地产热的不断降温，会有越来越多的投资人将原来囤积在房地产市场的巨额资金抽出来，投放到股市中去。2006年12月10日，央行发布《2006年金 融稳定报告》，对国内金 融业现状及货b政策的执行情况进行阐述，并首次对房价下跌可能引发的金 融风险作出预警。正因为如此，我们有理由相信，此次央行发布的预警信号，表明楼价已处于高位状态，预示着政府对房地产的宏观调控将更加严厉，楼市将出现拐点向下的大趋势。同时，越来越多的国际游资也因为人民b的加速升值而从各种渠道蜂拥进入中国资本市场。本来已大幅攀升的中国股市，因为源源不断的国内外增量资金的介入而被推向一个更高的高度。我们预期，上证综合指数将在2007年下半年创下历史新高，表明中国股市进入了一个崭新的发展里程碑。

　　从2007年底到2008年，是中国股市借奥运会题材发挥的又一次重要上涨期。这是一次中国超级长牛市阶段中的中继高 潮。越来越多早年踏空或因为吃了21世纪初那几年熊市亏而一直以熊市思维看待中国股市的人，终于再也按捺不住一再踏空的焦虑心情，蜂拥杀入市场，给这个中继股市增加了再次推升的巨大动力。由"奥运热"引发的"中国热"将惯性滑行到2010年。在这期间，越来越多的国际游资通过热播的奥运会实况，以及互联网等信息渠道，惊异地发现"中国新大陆"，从而推动更强一波的"中国旅游热"。

　　2010年，又逢上海世博会的召开，真是好戏连台！

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　　2005年7月21日，中国央行正式宣布人民b汇率机制改革。其后一年多，人民b一直保持小幅升值趋势，至2006年12月底，人民b兑美元汇率1﹕7.723，近一年半涨幅达到5%。

　　一般估计，中国经济的长期快速增长决定了人民b升值的时间和空间。与以往日本、德国历史上有过的本b升值情况相比，当前中国经济的增长速度和国际收支顺差有过之而无不及，因此，人民b升值的空间将和日本、德国的相似，甚至更大，升值的时间也会更长，保守估计大概也要10年左右的时间。吸取日元快速升值产生泡沫经济的教训，再考虑到人民b升值对中国经济增长、就业的不利影响，人民b升值的过程必然是先慢后快。在前五年的缓慢升值期内，预计人民b每年升值4%～5%左右，五年总的升值幅度为20%～30%。随着国内外条件的进一步具备，人民b也将进入加速升值期，保守估计大概也是一个5年时期，升值幅度在50%以上①。其实，即便人民b不升值，国内外市场对人民b升值的预期也将一直存在。而只要人民b升值预期一直存在，且不断被强化而不是减弱，热钱押注人民b升值的趋势就一直不会改变，而且势将愈演愈烈。

　　对股市而言，本b升值预期主要带来四个方面的益处：吸引国际资本流入，获得以本b计值资产升值的收益；在实行外汇管制制度下，本b升值将导致外b资产转换为本b资产的趋势，有助于改善股市资金的供求关系；为了抑制太多的投机资金进入国内，央行将有意维持一定幅度的本外b利差，倾向于保持低利率，为股市发展提供较为宽松的金 融环境；国际游资具有较强投机性，其主要的投资目标就在于容易变现、流动性高的证 券 市场上。

　　当年日元升值早期，也只有少量国际资本进入日本。1979年，国外净购入日本股票仅为1.92亿美元，但到1980年猛增到61.5亿美元。1986年日本东京证 券 交易所股票市值已超过280万亿日元，交易额高达160万亿日元，仅次于纽约证 券 交易所。1987年4月，东京证 券 交易所股票市值猛增至26600亿美元，第 一次超过纽约证 券 交易所26520亿美元市值。1985年12月，日经平均股价仅为13113日元，此后便一路狂奔，不断攀升，到1987年9月，已为26000日元，并于1989年12月29日达到历史z高点--38915日元。

　　第6节：人民b升值压力下的资本涌动

　　同样的历史在中国台湾地区也得到复制。1988年10月后，台湾"中央银行"受到压力，对台b采取了缓慢升值的政策。尽管如此，还是吸引了大批海外热钱汇入套利。受台b升值预期影响，台湾股市加权股价指数从1985年7月的600点开始逐渐上升到1986年9月的2505点，从此一发不可收拾，股指如脱缰的野马一路狂奔不止，在嗣后短短一年里（至1987年10月1日），指数便升至了令人叹为观止的4600点高位。就在那时，受全球股市突发风暴的冲击，台湾股市加权指数又一度回跌到2298点的低点，但在稍作整理后就又再度进入飙升轨道，并在1988年9月26日达到历史顶峰--8870点。

　　从日本、韩国和台湾地区经济腾飞的过程来看，由于地区出口的大幅增加，外向型经济的快速增长，必然伴随着本b的长期大幅升值。中国现在也正在经历这个阶段，人民b正步入中长期升值轨道，对美贸易顺差的大幅攀升是货b升值的外在导火线。近年来，由于中国经济增长迅速，出口势头非常迅猛，外资源源不断地流入，外汇储备一再创出新高，于是，人民b也持续保持强势，升值压力越来越大，人民b升值的大趋势已经形成，这一过程将持续几年甚至更长时间。

　　从海外股市的发展经历看，当某种货b存在升值预期时，汇率与股市存在这样一种关系，即预期本国货b升值以及实际的本b升值--热钱流入--股市上涨--吸引更多热钱流入--加大升值压力--汇率升值--热钱流出--股市大幅下挫。在热钱大量涌入后，股市自然会走出一轮波澜壮阔的大行情；但是当热钱从股市撤离，处于高位的股价将轰然倒下也将是不争的事实。这种股市大起大落的系统风险无疑不利于股市融 资、资产配置、定价等功能的发挥，减弱其对经济发展的促进作用。而在中国，人民b升值趋势才刚刚开始，现在谈论热钱大规模的撤出话题还为时尚早。

　　人民b升值压力下的资本涌动

　　在人民b升值压力下，中国可能不得不陷入中金公司首席经济学家哈继铭所说的"容忍流动性泛滥"的境地①。"过度流动性"（Excess liquidity）为活跃中国股市提供了必要条件。货b供应量的增长率除影响经济增长、通货膨胀之外，同样也影响股票价格。根据高盛公司Steven Einhonip的理论，过度流动性是指用小额定期存款调整后的M2货b供应量环比变化减去名义GDP的环比变化。如果货b供应量增长率超过GDP增长率，就意味着经济中存在着能用于购买证 券 的过量货b（流动性）。因此，正的过度流动性会导致更高的证 券 价格。

　　海通证 券 策略分析师汪盛则认为，强势的经济对应强势的货b，股票市场的上涨可能来自经济的强势引发的盈利增长和货b强势推动的估值水平上升这一双重推动力的结果。如果一个国家同时处于经济强势和货b强势的环境中，从动态看，其估值水

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平就存在被高估的理由②。具体到中国股市，如果中国的经济状况不出现大的逆转，货b因素推动的估值水平存在着继续提高的必然性。泛滥的资金自然更多地会将目光转移到亚太新兴市场，特别是转移到中国资本市场上来，这是一件非常顺理成章的事。中国年均超过9％的GDP增幅、每年至少5％的人民b升值预期、2006年股市14倍的市盈率、机构投资者占市场资金存量的比重不超过25％，任何全球配置资金都会关注到这些简洁有力的数据。从理论上讲，过多的流动性只有通过两个途径被消化：要么通货膨胀，要么资产价格上涨。而2006年以来，中国物价基本保持稳定，当年1-8月份CPI（居民消费价格指数）累计上涨1.2％，涨幅比上年同期下降0.9个百分点。这表明，市场资金并没有大量流向普通商品，而是主要流向房地产和证 券 市场。

　　中国股市经过了自2001年以来连续五年的持续低迷，它的负能量几乎消耗殆尽，股市长期低迷与实体经济的持续高速发展背道而驰的怪现象再也难以为继。而股市经过了多年下跌，上市公司股票的实际价值和股价早已相对接近甚至前者高于后者，因而购买股票的风险已经很低。此外，目前上市公司的主体还是国企，随着改革的不断深入，上市国企不断地向关乎国计民生的产业，如电力、石油、交通等行业集中，其市场表现也相对稳定。同时一大批有活力、有创新机制的其他类型的盈利企业，包括民企等纷纷上市，不仅被投资者看好，而且实际上也使一部分投资者通过投资尝到了甜头，大大刺激了投资者的入市冲动欲。

　　第二部分

　　第7节：和全球资本流动性泛滥联动

　　经过20多年的改革开放，中国实体经济迅猛发展，不仅占据了中国市场的半壁江山，也占据了世界相当大的市场。未来，实体经济在空间上的扩张将受到极大的限制，因此，在虚拟经济中扩张是中国经济发展的必由之路。事实上，虚拟经济和实体经济比例的大小也是经济现代化程度的标志。在欧美发达国家，虚拟经济的总量已经是实体经济的几倍乃至几十倍。而在中国，虚拟经济还处在起步阶段。因此，中国股市的再次崛起只是中国经济发展到一个新阶段的又一个标志。

　　由于中国经济多年高速发展，中国资本的充足量已经达到前所未有的高度，中国经济发展面临经济过热和通货膨胀的潜在隐患。因此，中国股市新的上升态势既为不断寻求利润的资本找到了出路，又为流动性过剩资本找到了蓄水池，这对稳定中国经济可以起到一箭双雕的作用。

　　和全球资本流动性泛滥联动

　　全球资本流动性泛滥几乎已经是地球人的一个共识了。美国9·11事件后经济放缓，纳斯达克市场的高科技泡沫的破灭，为了恢复经济增长，美国连续降息，1％的低利率保持了两年之久。宽松的货b政策使美元的流动性大大增加，再加上全球性的资本流动，欧洲美元、亚洲美元甚至石油美元越来越多。日本政府为使经济从衰退中复苏，也是采取低利率政策甚至零利率政策达十多年之久，使日元的流动性空前增长，虽然日本经济近期才开始复苏，但日本人手上的钱一直就很多，并且在纽约和亚洲其他资本市场的投资非常活跃。欧元也是在欧洲央行的坚持下，2006年才将保持了5年之久的2％的利率提升25个基点，近期再上调25个基点。全球三大经济体长时间的宽松货b政策，在加大全球经济失衡的同时，也使全球资本流动性过剩，通货膨胀、货b贬值的预期增大。

　　由于全球流动性过剩的推动，2004～2005年全球资产价格普遍出现了大幅上升的趋势，包括全球的房地产价格、黄 金价格，以及股票价格普遍上扬。黄 金是储备资产，储备资产价格大幅上涨，与通货膨胀预期和货b贬值预期是同步的，也就是钱太多了才会出现将来钱不值钱的可能性，需要转换成更能保值增值的资产。美国的房地产价格上涨，也与较低的利率、减少房产的按揭支付和政府支持房地产商增加投资有关。

　　"各国央行都在采取行动使资本的流动性正常化，但是全球资本仍然过度泛滥"①。哪怕欧洲银行和日本央行采取升息措施，抽紧流动性，只要美元弱势重现，仍会引导全球流动性过剩资金流向非美元的新兴国家和地区的金 融市场，率先刺激以美元作为结算货b的能源资源类期 货价格上涨，同类现货商品的价格也跟着上涨。与此同时，敏感的股市就会把期 货和现货商品价格走势，及时地折射到股票价格上，风险溢价推动股指大幅度扬升。因此，近日瑞士信贷、大摩、美林、高盛和花旗银行等华尔街投行建议，投资者应开始增持股票。《下一个大泡泡》作者、美国人哈里·登特更以人口周期和技术周期做出推论，我们这代人将迎来一生中z好的一次投资机会，于2009年，道琼斯指数将狂飙而上冲击35000点到40000点，纳斯达克指数将达到13000点，并可能挑战20000点，创造美国历史上z大的牛市。该书作者宣告大牛市已经来临，同时警告大泡泡将要破裂，因为股市等金 融市场的大繁荣，必然伴随着大衰退，演绎出一次大萧条②。如果按照哈里·登特的推断，届时沪市A股综合指数将从现在的3000点上涨到5000点左右。

　　当然，中国与美国的国情不同，不能完全照搬哈里·登特模式来分析判断，但是，在全球资本泛滥的大背景下，虽有资本管制防火墙，也难以设防和阻截游资跨境流动，国际资本市场的联动越来越密切，必然影响到中国资本市场的演绎方式。

　　由于世界各国美元外汇储备增长，自然不愿看到美元下跌，可是美国联邦基金利率即使调升至6%或之上，还是终归要进入新一轮减息周期。加之美国财政和贸易连年赤字，双赤字高企预示着美元趋弱态势在很长一段时期内不会改变，因此，各国不愿再增持美元，反而争先减持美元。一旦演绎成美元危机，将驱使资金继续涌向黄 金、商品期 货市场、楼市，以期保值。美元暴跌也将带动石油等大宗商品的价格暴涨。与此同时，大量游资将流向全球股票市场，特别是新兴国家和地区的股票市场。

　　第8节：对于股票流动性的理解

　　全球资本泛滥正好和中国人民b升值周期相耦合。人民b升值预期被大肆渲染，使得全球资本以各种名目，包括直接投资、间接投资和战略投资，以各种身份，包括房地产投资、基金投资、股权投资基金、风险投资基金，还有改头换面的对冲基金等形式一拨一拨地涌进中国。在房地产市场上、在收购兼并市场上、在股票市场上，出现了大量各类外资和热钱，这些全球流动的资本一旦流进中国，在使中国外汇积累不断上升的同时，也通过结汇把全球过剩的流动性资本都输入进了中国，使M2或者M1①增长，甚至两者同时增长，完成了国际流动性与中国流动性的接轨。

　　中国的资本市场对世界日益开放，加大了全球泛滥资本对中国下注的筹码，而这个赌注显然又是建立在中国非市场化汇率机制这个缺失上的。因为中国开放的程度越大，人民b升值的压力越大，同时外资进入中国越方便，在中国套利的机会也就越大。近年来香港"热钱"泛滥狂追国企股，恒指突破20000点还在疯狂上涨就是一个迹象。只要人民b有进一步升值的预期，或者国内资产价格有进一步上涨的预期，那么国际资本买入H股，就相当于以低廉的成本买入了人民b资产。反过来，因为热钱围堵，H股股价继续坚挺，会导致更多的资本从各种渠道流入中国内地股市，进而买入已经低于H股的A股，这样的热钱效应会导致国内资本过剩的局面继续下去，z终迫使中国政府不得不采取汇率市场化政策，然后这些资本再成功出逃。

　　对于股票流动性的理解除了上述人民b升值这一大背景外，"流动性"成了我们理解中国股市之所以长牛的主要原因。中国的流动性不仅存在于资本流动性，而且也存在于股票流动性。所谓股票流动性是指股票的供应量大增，股票的交易非常活跃。以股权分置为代表的中国证 券 市场的制度性改革，于2005年年中启动，并取得了决定性的胜利之后，A股市场迎来了全流通时代，市场的主要结构性、制度性矛盾都得到了根本解决，股票的流动性大为增强，为流通股股东提供了与非流通股股东进行谈判的机会，并使流通股股东可以通过包括要求建立更有效的公司治理和经营管理体制在内的多种方式来保护自己的合法权益。而股票作为一种金 融 资产，其流动性增强是促进中国股市向良好方向发展的z积极因素，也是中国股市长期走好的前提。全流通将赋予IPO崭新的理念，全流通将使股价重心下移，全流通将使股价拉开档次，全流通将使大批垃圾股沦为"角股"（也称"毛股"）。后股权分置时代也将给未来五年的中国资本市场带来前所未有的巨大变化（详细论述见《大财五年：抓住你一生中z好的投资机会》），这种变化表现为：变化一：出现上市公司并购潮；变化二：管理层激励摆上台面；变化三：QFII大行其道；变化四：金 融改革步入深水区；变化五：产业投资基金成为现实。

　　分析至此，我们的结论是：股票流动和资金流动这两个流动性，一个是制度层面的创新和进步，另一个是中国经济增长引起的对外贸易巨大顺差从而引发人民b升值的巨大压力和升值预期，这些因素交织在一起，共同推动着中国股市的长牛格局。

　　第9节：找寻长牛市的根

　　找寻长牛市的根中国在世界经济中的地位不断增强，并日益成为世界经济增长的主要拉动力量。从1996年到2006年，中国的实际GDP年均增长9.3%，是世界发达国家年平均增长率2.7%的三倍，是全球其他新兴市场及发展中国家年平均增长率3.5%的两倍多。在经济日益全球化的今天，中国作为世界工业制造基地的进程正在加快，新农村运动方兴未艾，城市化进程加速，国内庞大的消费市场面临升级。在这样的大背景下，中国将开始新一轮的经济增长周期。"他山之石，可以攻玉"。海外证 券 市场两百多年来的发展给我们z重要的启示是，任何一波大级别的上升行情，其背后必然有一个与之相配合的主题，不同年代的产业发展周期，与之对应的也必然是相应行业的热门股。19世纪的铁路股，20世纪初的汽车股与钢铁股，20世纪50年代的玻璃纤维股，20世纪60年代美苏军备竞赛之下的电子股，以及20世纪70年代能源危机之下的石油股，无一不是和当时社会主题和经济背景紧密相连的，而货b状况对资本市场的影响更是不可低估。国外如此，中国股市也概莫能外。

　　人口红利效应"人口红利"是一个比较通俗的说法，意思是劳动力充裕出现了劳动力廉价、雇工便宜的现象。正是因为中国２０世纪五六十年代之后的高出生率，才导致了八九十年代劳动力的充沛、富余状态。从对中国过去20多年的经济增长分析中，我们可以得出以下数据：1978年到1998年的20年间，物质资本对中国经济增长的贡献值在28％，劳动力（不含人力资本）的贡献值在24％，教育程度提高形成的人力资本的贡献值为24％，劳动力转移的贡献值在21％。①未来一二十年内，中国还将处于人口红利高峰期。中国每年将新增劳动力１２００万人以上。这些新增劳动力需要吃、穿、住、行，将来还要养老。在这一长时期里，中国作为一个具有巨大发展潜力的发展中国家，将有一个漫长的工业化发展过程。除了工业化必须的硬件设施（包括道路、交通、公用设施、房屋等），中国还将再经历一个在粗放发展基础之上的集约化过程，然后慢慢变成一个成熟的工业化国家。这个工业化打造过程，就是中国继续享受人口红利的过程，劳动力也将在这一过程中大有用武之地。

　　中国社会科学院人口所的一项研究表明，从1990年到2030年，中国处在一个大约４０年为期的人口红利期。中国人口红利的峰值在２０１０年出现，目前中国正处在人口红利峰值的前期。当然峰值过去之后直到2030年，人口红利仍然颇为可观，只不过这个盈利在2010年之前是累进的，而2010年到2030年之间这个盈利是逐步递减的。①

　　第10节：新农村运动 城市化进程加速

　　新农村运动

　　中国"十一五"规划纲要提出的六大任务中，头一项就是建设社会主义新农村。建设社会主义新农村标志着中国改革开放和现代化建设进入了一个工业反哺农业、城市支持农村的崭新阶段。农村消费市场的启动将成为中国经济未来可持续发展的根本出路。

　　--农民收入不断增加，购买力逐渐提高。"十一五"规划纲要中提出，今后5年要实现城镇居民人均可支配收入和农村居民人均可支配收入各增长5%的目标，这意味着在不考虑通货膨胀因素的基础上，到2010年农村居民的纯收入将从现在的3250元增加到4150元。

　　--引导中国农村消费需求的潜力巨大。根据人

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口统计资料，2005年，中国乡村人口占人口总数57%，但农村社会消费品零售总额占社会消费品零售总额的比重仅为32.9%，表明了农村消费方兴未艾，增长空间很大。商务部对全国一万户农民的抽样调查显示，想要购买冰箱、计算机、洗衣机、摩托车、空调、手机的农民比例都在20%以上。农村人口每增加一元的消费支出，将拉动2元的消费需求；农村家电普及率每提高一个百分点，就可以增加238万台(件)消费需求。

　　--"十一五"期间政府支农力度空前。在今后很长的一段时期里，政府"三农"政策的力度还将继续加大：第 一，财政性建设资金向农村倾斜；第二，加大市级财政性建设资金对郊区和所属县乡的投入，加大公共基础设施向农村延伸，同时组织城市有关单位和企业帮扶农村，增强城市对于农村的辐射和带动作用，形成城乡协调发展、共同繁荣的局面；第三，政府财政将通过直接补助资金、补助原材料或"以奖代补"等方式给予鼓励，引导农民对直接受益的公共设施建设投工投劳；第四，政府倡导，加快建立全社会参与的激励机制，鼓励各种社会力量参与农村基础设施建设。

　　城市化进程加速

　　许多国外学者把"中国的城市化"与"美国的高科技"并列为影响21世纪人类发展进程的两大关键因素的观点看来一点也不算过分。美国《华尔街日报》2005年1月8日以"中国城市化发展迅速"为标题报道："中国二十多年来的经济改革引发了有史以来z引人注目的人口迁移：1亿多人从贫困的农村地区转移到了城市和工业制造区。"但是，与世界发达国家相比，中国的城市化程度仍然十分低。根据世界银行的统计，2005年世界高收入国家的城市化率为75%，中等收入国家为60%，低收入国家为28%，而中国的城市化率仅为41%，比低收入国家高，却大大低于中等收入国家二三十个百分点，与高收入国家城市化水平更是相差甚远。但正是这个巨大差异，决定了中国未来城市化发展的巨大潜能。

　　世界其他国家的城市化的发展经验也同时表明，城市化进程可分为起步、加速和成熟三个阶段，目前中国的城市化正处于加速发展阶段。联合国预计，21世纪头十年里中国会有2亿人口移居到城镇中去。亚洲开发银行预计，到2010年，中国的城市人口将新增3亿，总数达到7亿人，占全中国总人口的几乎一半。未来20年是中国经济社会发展的战略机遇期，大力推进中国的城市化，既是全面建设小康社会、实现现代化的历史要求，又是有效解除中国经济社会的约束"瓶颈"，保障中国经济社会又好又快、持续协调发展的重大战略举措。

　　随着中国城市化进程加速，中国组团式城市群正呈现出新一轮财富增长势头。所谓"组团"，是指区域内不同规模尺度和不同地理位置的城市，通过形成网状格局和等级系列的相互协调，也就是以城际合作、城乡一体的形式，在使区域的社会经济生命力不断增强的同时，使"组团"中的每个城市附着于一个坚实的社会经济基底，从而实现经济社会的可持续发展目标。目前，组团式城市群已率先在中国的长江三角洲、珠江三角洲地区形成，而且这种经济区域的发展模式正由南向北展开，如京津环渤海经济圈也正在成形之中。当上述"三维制高点"在中国完全形成后，全国人口总量的50%、GDP的80%、工业总产值的90%、进出口总额的95%将在此地域上产出。根据计算，它们只占用了国土面积的20%，却产出了中国财富总量的80%，有效减轻了全国其余高达80%面积上的发展重负，实现了在高水平上实现共同富裕的社会公平目标，由此向人们真正展现出一幅"生产发展、生活富裕、生态良好"的全面小康社会的美好图景。

　　第11节：新消费群的崛起

　　新消费群的崛起

　　中国中产阶层的定义是什么？是指人均年收入2.5～3万元、家庭年收入7.5～10万元，受过高等教育，参与企业的决策和管理，从事脑力劳动的专业技术人员及其白领群体。目前，符合上述标准的人数占中国总人口的比例约为13.5%。据测算，2005年中国达到中等收入阶层标准的家庭为7000万个，家庭平均年收入为7.5万元，家庭平均拥有31万元资产。我们还预测，到2010年，以上数字均将翻番。随着中等收入阶层崛起，中国消费率(消费占国内生产总值的比率)将不断上升，从2005年的62%上升到2010年的68%，并于2020年达到71%，接近发达国家水平。

　　对于未来中国中产阶层人群的构成，一些关注中国中产阶层形成的社会、经济学家有过非常明确的表述。他们认为，有五种人将成为中国新兴的中产阶层的代表，他们是：科技企业家、金 融行业中的中高层管理人员、各类专业人员尤其是中介机构的专业人员、国外驻华企业的中方管理人员、个体私营企业家中的一部分。可以说，随着中国经济的发展，在北京、上海、广州、深圳等经济发展较快的大城市，中产阶层将成为不可忽视的一个新的社会群体；同时，中产阶层的崛起，也将成为整个社会的z大财富来源。

　　对于中国未来的中产阶层的构成，美国咨询机构麦肯锡公司却有着不同寻常的见解。他们预计，从农村涌入城市的农民工群体到2011年将增至2.9亿人，大约相当于当今美国的总人口；随着这些人收入的提高，他们亦将步入中产阶层的消费行列，其人数到2025年将达到约5.2亿，相当于那时中国城市人口的一半以上。

　　调查表明，买房、购车、自费旅游将是当今乃至未来中国中产阶层的三大消费热点。目前的中国中产阶层还没有形成一个实力群体，这正好说明中国中产阶层有巨大的消费潜力。今后几十年，中国消费结构升级与经济扩张将形成新的良性循环，表现为如下过程：城镇居民消费结构升级--带动房地产业、汽车制造业等一批相关产业增长--提高经济活动的总量水平--促进农民向非农产业转移和乡村城市化--农民收入提高并在较低档次上形成消费需求--为加工业、原材料工业和建筑业提供广阔市场--国民经济进入扩张性时期。

　　21

　　站在中国股市长牛市的起点上

　　① 指笔者撰写的"中国z后的大繁荣"一文（http://840924.blog.sohu.com,2005年12月22日）和"大繁荣：碎步走向长牛市"（悉尼时报，2006年1月1日）。

　　第12节：第二章

　　第二章"市场泡沫化"争论孰是孰非

　　一鼓作气从千点附近涨起来的中国股市在2007年年初遭遇估值之争。尽管市场出现短期调整，但我们认为有利于行情延续的因素并没有发生任何本质性改变：第 一，在人民b升值的预期下股市对中长期资金有强大的吸引力。第二，上市公司的业绩稳步增长，价值和成长将成为投资主流。第三,资金面极为充裕。我们的判断是，2007年的中国股市将承继2006年的上涨态势，虽然不大可能继续维持类似于2006年的那种爆发性的增长，但基于上述因素和趋势动因的判断，股指上涨的空间保守估计在35%应是可期的。

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　　第三部分

　　第13节："市场泡沫化"论的始作俑者

　　"市场泡沫化"论的始作俑者

　　对于短期大幅上涨的中国股市是否已经出现泡沫，已开始成为一个人们激烈争论的焦点。以全国人大常委会副委员长成思危发表的"泡沫论"看法为节点，中国股市在2007年1、2月间遇到了四位重磅级的看空者。

　　按照经济学家韩志国的考证，中国社科院金 融研究所的易宪容教授应该是这轮"泡沫论"之争的z早发起者。但笔者认为，易在2006年5月的言论并未引起市场和社会的广泛关注，似乎还是以原高盛集团亚洲区董事谢国忠发言的时间作为争论起点更为合适。谢的题为"警惕股市泡沫"的文章刊载于2007年1月9日《财经》杂志网络版(他此前已有类似的发言)，其他网站转载时大都冠以"股市泡沫初现，牛市将以政府干预告终"的标题，其后半句话则更引人注目。

　　谢国忠在文章里放言：警惕股市泡沫！他认为中国内地股市已经出现泡沫，其原因是中国银行系统低存贷比所反映出来的流动性过剩所致，而过度的流动性已经使股指翻番。目前支撑Ａ股上涨的所谓基本面条件实际上是不具备的。中国股市正常的长期平均市盈率大约在15～20倍之间。由于上市公司的质量仍然低下，目前的市盈率应当更靠近15倍，而不是20倍。当市盈率超过25倍时，就很可能是泡沫了。

　　"在未来，中国股市可能要经历一次痛苦的调整，如同2001年后所发生的那样"，谢国忠说。

　　他的结论是："这波牛市将与以往一样，由于政府的干预而结束。在未来很长一段时间里，中国经济都将与资本市场的极度起伏波动相伴随。"

　　"国内30万亿元的过剩流动性资金正在兴风作浪"，曾抛出"股市赌场论"的著名经济学家吴敬琏也认为流动性泛滥直接导致了股市的疯涨。

　　银河证 券 首席经济学家左小蕾在2007年1月31日发表附和以上人士的观点，使本来气氛就很凝重的股市雪上加霜。

　　左小蕾强调股价岂能放卫星，尽管股市是"虚拟经济"，但股价却不是"虚拟价格"，"价格是应该由市场决定，不可以随心所欲地重估。"

　　"一些金 融股近期市盈率的大幅攀升，显示出价格和价值的大幅背离，有明显形成资产价格泡沫的风险。"左小蕾表示，当前的股市状况让她想起了当年"大跃进"时人的疯狂，颇有"人有多大胆，地有多大产"的架势。她认为，必须让"价格重估"回归到"价值发现"的轨道，不能出现像炒作中国人寿那样"八仙过海"式的定价模式。

　　花旗银行中国首席经济学家沈明高认为，目前的股市上涨、下跌的模式同几年前没有根本上的改变，"如果股市在近期自身没有一个理性的调整，势必引发政府用加息等手段进行一次调整"。

　　如果说谢国忠、吴敬琏和左小蕾等学者的看空表态在1月份还仅被当作"一家之言"的话，那么投资大师罗杰斯在嗣后发表的"危险的市场"的言论，则真正在中国股市中引起了一次不小的震动。

　　罗杰斯认为："市场现在正处于这样一个上升阶段，每个人不管情况怎样都在歇斯底里地购买股票，股市不断升温，人们只知道买入。如果连售货员小姐都借钱买股票、的士司机抵押车子买股票，这其实已是一个危险的市场，是不正常的现象。所以，我不会加码买中国股票。我不是说中国股市不能继续上涨了，我只是说我不会在这样的市场环境下进行投资或是买股票。

　　"现在中国每天有几十万个新的股票账户开户，我们去银河证 券 营业部的时候，看到新开户者摩肩接踵，这不是一个人们采取成熟理性行动的表现，这实际是股市处于泡沫阶段时人们采取的行动。当市场如此疯狂的时候，人们必须非常小心，也许应该什么都不买，我就什么都不买，但是我也没有卖。我在世界范围内进行投资已经很长时间了，看到过很多危险的迹象，这就是一个危险的信号。我对中国股市的前景非常乐观和兴奋，但我现在可以告你，市场不应该是这样的。"

　　外来和尚念的经果然大有听众。就在罗杰斯的看空言论发表的次日，股指应声大跌，沪综指跌幅接近4%，让很多刚进入此次大牛市道的新投资者第 一次看见了投资市场残酷的另一面。

　　就在罗杰斯的言论言犹在耳的时候，市场再次遭遇了"泡沫论"的当头棒喝，这次拿起大棒的是成思危。成思危是全国人大常委会副委员长、国家领导人、著名经济专家。2007年1月30日，各大证 券 和经济类报纸同时在头版刊登了成副委员长在阿联酋首都迪拜接受英国《金 融时报》记者采访时说的一番话。

　　他说："泡沫正在形成。投资者应关注风险，但在牛市行情中，人们的投资相对不理性。每个投资者都认为自己能赢，但许多投资者z终都是输家。不过，这就是他们的风险，也是他们的选择。

　　"从利润、回报率和其他指标来看，70％的内地上市公司没有达到国际标准。"

　　这是迄今为止对2005年以来中国股市大幅上涨公开表示担忧的第 一位政府高层官员，很多媒体和投资人都把成思危这番讲话，解读为中央准备运用有形之手挤压股市泡沫的重要信号。

　　中国A股市场的"泡沫化"争论，终于导致了上证综指在3000点下方持续了约２０个交易日的盘面出现了松动和瓦解的现象。1月25日、26日，A股市场终于出现了大跌，上证综指在25日创下了8年来的单日z大跌幅。30日，即成思危讲话的第二天，股指再度疯狂跳水，深成指暴跌600余点，跌幅

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超过8%，再度刷新了本轮牛市行情以来的z大单日跌幅。同时，上证综指也暴跌100余点。嗣后的20多天，在政策面保持相对平静的情况下，大盘再次出现了做多上升行情，这20来天的攀升格局让投资人觉得市场调整已经结束。然而，就在前一天股市还艳阳高照、千股飘红的情况下，2月27日，A股市场再次上演类似1月底的惊魂跳水，而这一次比上次来得更猛烈、跌幅更大，事前没有任何征兆。上证指数一度接近跌停，收盘大跌8.84%，创出了1996年12月17日以来的单日z大跌幅。在个股方面，两市合计有928只个股z终被封死在跌停板上，投资者的万亿市值在一天之中蒸发殆尽。至此，一次中级调整态势正式确立。

　　中国股市2月27日逾8%的暴跌，却在不经意间过了一把"作为世界金 融中心"的瘾。中国香港、美国、英国、德国、法国、日本、俄罗斯、韩国的股市，甚至巴西、阿根廷、墨西哥、南非等相对边缘的股市，都前所未有地跟随中国A股度过了一个"黑色星期二"（见图2-1、图2-2、图2-3、图2-4、图2-5）。

　　"中国股市打了一个喷嚏，全球股市也跟着感冒了"，花旗银行中国首席经济学家沈明高如此认为。和本次中国股市A股大跌的不期而至一样，没有人想到这竟然引发了一次全球范围的"黑色星期二"。

　　打开全球地图，我们可以看到，此次跟随中国股市"感冒"的国家和地区几乎遍布全球，从亚太地区到南亚次大陆、从欧盟到俄罗斯、从北美到南美、甚至南非股市，无不追随中国上演了高台跳水的好戏。对中国来说，获得这样一呼百应的"号召力"自然是第 一次；而上一次类似的场景还要追溯到2001年由美国9.11恐怖袭击事件引发的全球股灾，但当时已是跌无可跌的中国股市却"独善其身"。

　　颇值得玩味的是，美国三大股指在2007年2月27日的跌幅均超过了3%，创下了9.11以来的单日z大跌幅，只不过，当年双子大楼是"震源"，这一次"震源"虽远在沪深两市，却同样影响力不小。美国股市2月27日闭市后，美国财政部长保尔森特意通过电话向总统布什汇报了美国股市当天暴跌的情况，足见问题之严重。据悉，布什总统的经济顾问们正在密切关注股市动向。

　　当今世界是平的，一只南美洲亚马孙河流域热带雨林中的蝴蝶，偶尔扇动几下翅膀，都可能在两周后在美国得克萨斯州刮起一场龙卷风。这就是人们熟知的"蝴蝶效应"。如今，中国股市第 一次成了这样一只"蝴蝶"。

　　"A股市场泡沫论"到底是属于盛世危言，还是逆耳忠言？笔者认为，断言中国股市存在泡沫化的观点在方法论上存在着明显的缺陷。由于缺乏普遍认同的价值评估体系，国人都会自觉不自觉地把中国股市市场估值与国际成熟市场直接对比，一旦发现估值标准与国际市场的标准存在溢价偏差，便会产生莫名其妙的"泡沫"恐慌。因此，中国股市的牛市步伐每时每刻都在激情与迷茫的矛盾中徘徊：

　　--泡沫逻辑的荒唐。从目前对泡沫化争论的情况看，中国股市"业已泡沫化"的立论主要基于以下两方面的逻辑判断：第 一是与国外成熟市场相比，中国A股市场的市盈率明显偏高，尤其是国内的金 融股股价大大高于香港H股市场估值；第二是中国股市创出历史新高后继续猛烈上涨，即2006年12月至2007年1月A股主要指数平均涨幅接近40％。但我们认为，无论是考察股市估值水平纵向变化的结果，还是将不同市场、行业间的相对估值作横向对比得出的结论，都不能作为判断中国股市泡沫是否存在的准确依据。

　　--股市的估值水平在不同的历史阶段，本身不具有纵向可比性，而且选取不同时期作为比较标的会得出不同的结论。同样，用不同市场、行业的估值水平做简单直接对比的结果来衡量股市是否存在泡沫同样不能得出正确的结论，因为不同市场的估值，无论是其长期平均水平还是某一时期的估值，都存在无法消弭的差异。这是因为：一是不同市场的行业构成不同，二是市场的必要回报率水平在不同市场之间存在明显差异，三是不同市场的行业、上市公司处在不同的生命周期。即使相比较的行业和生命周期完全相同，其长期盈利能力和股利分配政策也大不相同。

　　--在谈论一个市场是否具有泡沫之前，必须事先对泡沫及其判断标准有一个准确的定义。一个市场的市场估值水平与市场必要回报率之间的差应保持稳定，并接近长期利润增长率，这是判断市场是否存在泡沫的唯 一合理指标。如果估值与市场必要回报率的差值大于其长期利润增长率，且产生这一偏离的基础来自对于经济或股票市场的价值高估，则可以认定这个市场存在泡沫，反之，就不存在泡沫。

　　在中国，尽管A股市场在经历了2006年持续大幅上涨后，其P/E（市盈率）动态估值水平已经上升至32倍，但静态估值仍相对合理，无论是经济环境还是股市状况短期尚不存在泡沫化特征，其理由是：

　　1.目前沪深300指数2007年市盈率预测仅为24倍，扣除金 融大盘股（如新上市的权重大盘股--工商银行和中国银行）后则为21倍。由此可以看出，中国股市的泡沫即使有，但还不大；股市即使过热，也只是局部现象。

　　2.客观而言，市场矛盾应该界定为结构性矛盾。目前人们对中国经济增长普遍抱有良好预期，有些蓝筹股的市盈率虽已达到40倍，但只要中国宏观经济的良好形势不发生逆转，这样的市盈率仍可以接受。特别是受国家宏观经济大势的主导和影响，2007年乃至未来几年中国将会出现更多优质的上市公司，这些企业的利润增长速度会加快。因此，考虑到我国股市还是一个新兴市场，特别是像中国这样一个持续高速成长性的国家，这些公司的市盈率会随着盈利的大幅增长而逐步下降，因此现在谈论股市风险实在为时尚早。而人们真正需要关注的，倒是一些股价已被鱼目混珠式地拉高的垃圾股，特别是没有任何优质资产注入的垃圾股。

　　3.我们并不否认大盘经过连续急速的上涨，确实存在着较大的调整压力，但出现的短期调整的阵痛，难以从根本上撼动中国股市这一轮牛市的根基。这是因为全球30万亿元热钱是今天中国大牛市形成的主因。其一，目前货bM1增速大于M2，表明市场流动性增长依然快速。股权分置以后，约70%的A股流通股可以流通，增强了市场流动性趋势。"泡沫论"者将市场泡沫归咎于市场流动性，而我们则认为，过剩的流动性不正可以通过资本市场的大发展来吸纳消化吗？其二，人民b持续升值。目前人民b出现了全面升值趋势，而且这种趋势是长期的，这一重要趋势将导致更多的股市外围资金流入股市中。从长期看，中国股市的资金面将是充裕、宽松的，它们将不断推高中国的股指。其三，2006年的新基金基本上集中在11～12月发行，而基金建仓期为3～6个月，因此，2007年的上半年仍是资金充沛的市场，大盘一旦下跌，反倒成为资金逢低吸纳的好机会。因此，我们认为，"泡沫论"者没有抓住中国股市复兴的真正本质。

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　　第14节：基金的"不卖"现象(1)

　　4.上市公司的盈利增长强劲，成为支撑股市的实质性利好基础。截至2006年4季度，上市公司盈利额同比增长30%左右。市场普遍预计，未来5年上市公司盈利额增长年均在20%～25%左右，由此带动估值水平的上升。这种上升将沿着两条线索展开：行业线索和公司治理结构线索。两者的共同点是，公司业绩的可预见性越强，市场能接受的估值水平就越高。行业线索是：持续增长类行业，P/E水平将越来越高，如银行、食品饮料、商业贸易、餐饮旅游等，市场能接受的P/E应该在30倍以上；而周期类、低增长类行业，其P/E的估值水平应该在20倍以下。治理结构线索是：实施了完备的股权激励措施的公司，其估值水平可以提高30%以上。人民b升值有助于进一步提高A股的估值水平，人民b升值直接提高了A股对于QFII的吸引力，各种各样的外资会通过各种渠道加大对A股市场的投资力度。

　　5.2007年2月初东方证 券 研究所对20家主流机构的投资策略统计支持了我们的上述观点。统计显示，绝大多数机构坚持牛市看法。他们认为，市场价值回归过程已经基本完成，估值大体处于合理区域。此次统计的对象包括了中金公司、国泰君安、申银万国、国信证 券 等11家券商研究机构和华安、广发、交银施罗德等9家基金公司，基本反映了业内主流机构对于股市的看法。

　　在这20家机构中，有13家机构预期未来几年中国宏观经济增长速度会有所放缓，但仍会延续高增长、低波动态势，增长速度在9.5%至10%之间。有15家机构认为，上市公司的盈利水平在未来几年将继续保持回升态势，并有望快速增长，处于较高的景气区间，增长速度在22%至30%。有17家机构分析了当前市场的估值水平，均认为当前A股市场的整体估值水平有良好的基本面改善和充裕的资金流动性的双重支持，2007年大概还有约30%至40%的提升空间，从五年为期的角度看，现在A股市场仅是繁荣初期。

　　鉴于上述理由，对于股市的未来走势，有15家机构认为，2007年股市仍将保持牛市基调。

　　"近期市场出现了较大幅度的下跌，但这只是牛市中的必要整固，中国股市长期牛市格局并未发生改变。"这是参加2月3日举行的"2007赢在中国资本市场投资峰会暨中国资本市场第20届季度高级研讨会"的与会代表的基本共识。对于2007年中国证 券 市场的发展，与会代表坚信，政府发展直接融 资的决心不会变，人民b升值的大趋势不会变，中国经济继续保持较高增长速度的态势不会变，外资进入中国的热情不会变，国内寻找有效的投资机会的趋势不会变，因而股市长期牛市格局不会变。2007年股市上涨幅度尽管可能小于2006年，但投资机会依然十分丰富。

　　基金的"不卖"现象

　　2007年1月下旬开始，大盘连续大幅度向下调整，终于让前些日子还在痛苦等待中无所适从的投资人舒了一口气。下跌虽然痛苦，但和前些日子失去理性的狂涨相比，调整还是起到了稳定市场的作用，在一定程度上化解了过快上涨给广大投资者带来的操作上的无所适从。

　　一位在调整市道里基金净值损失较大的基金经理说话时显得十分轻松："前面涨得确实太快，把净值中的泡沫挤一下是好事啊。"

　　就在大盘下调的前几天，多数境内外投资基金经理的心态还是充满矛盾的。一方面，市场普涨把股市推向狂躁，作为经受过市场洗礼的投资基金经理普遍认同当前的股市已经出现了局部过热；另一方面，对于后市长期牛市的坚定信心又使他们不愿意、也不敢轻易降低仓位。因为在中国股市目前尚没有做空避险机制，而在证 券 市场优质蓝筹股供给又严重不足的情况下，基金重仓的个股目前来说仍是市场相对稀缺的优质品种，基金经理担心一旦在调整市道里减持筹码后，很快便需要以更高的代价买回来，或者从此就根本买不回来了。

　　"调整是好事，是对不理性因素的消化"，中邮基金副总经理王文博给一位担心净值损失的朋友解释。王文博认为，调整不会对市场的整体向上走势构成任何威胁，只会使市场发展得更加稳健。他认为，绝大多数基金经理都会继续采取"买入持有"的策略，因为在板块轮动加快的情况下，基金一般不会跟随市场节奏频繁调仓，但为了应对未来市场更大的波动，应该适当调整持有一部分防御性品种。

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　　第15节：基金的"不卖"现象(2)

　　新世纪基金投资总监向朝勇在大盘调整时心态很好，大有"另一只靴子落地"后的感觉。他认为调整不会影响基金经理的操作思路和仓位配置，并判断市场一致看好的某些个股的调整反而可能创造买入的时机。"我们所要做的其实很简单，就是投资z好的上市公司，克服恐高心理，充分分享这种增长带来的果实"。

　　其实，2007年1、2月间的调整是在基金经理们的预期中到来的，在受访基金经理中，几乎没有人因此而调低对后市的乐观预期：

　　基金鸿阳认为，此轮A股市场牛市的起因和持续都受益于股改和汇改，只要这两个根本性的制度变迁因素没有消失，此轮牛市就不会轻易结束。

　　基金同益认为，股市经历了大幅上涨之后，目前市场的估值水平已经和国际市场接轨，多数公司处于估值合理的区间，市场短期的风险较前期有所增大，但基于对市场中长期的乐

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观看法，我们认为市场的风险将更多地体现在行业和个股的分化走势上，而非指数的大幅下跌。

　　光大证 券 认为，中国资本市场正处于资产重估大潮的起点，刚刚开始，远没有结束。表现为各种资产价格的上升，而不仅仅是股价的上升。

　　东方证 券 认为，考虑到A股市场中上市公司高达20%以上的盈利增长以及税制改革、人民b升值等因素，股市的财富效应还将进一步显现。

　　国泰君安认为，大盘短期内存在着调整压力，但如果说大盘现在就要泡沫破裂，那还为时尚早。

　　银河证 券 认为，大级别调整的条件目前尚不具备。2006年12月以来，由于工商银行、中国银行等超级大盘股大幅上涨，以及2007年元旦以来个股全面、快速地补涨，整个市场市盈率已经达到33倍，与预测的2007年市盈率26倍比较，显示市场估值水平已经偏高，推动大盘上涨的动力减弱，局部蓝筹泡沫和结构性成长透支相对明显。如果今后上市公司的业绩不能同步大幅提升，那么这种估值水平是很难长期维系的，要知道再优 秀的企业也需要实质性的业绩以及在年底向股东送出实实在在的高额回报作为支撑。但这只是局部过热，尚不足以引起大的调整。

　　融通动力先锋基金认为，中国股市不可能再经历一次像2001年那样的痛苦调整。如果说2001年之前的那波牛市缺乏基本面支持，那么，2005年以来中国股市迎来的这波牛市行情，则是由上市公司的盈利水平和成长性来提供强有力的支持的，从而使得2005年以来的行情与2001年之前的行情存在着本质上的区别。可以说市场存在获利回吐的压力是有的，但要出现类似2001年后的大调整情况，其概率几乎微乎其微。

　　富国基金认为，尽管A股经过2006年冠绝全球的强劲上涨，2007年的中国资本市场不会出现类似1993年和1996年大牛市后的大幅调整，因为现在的资本市场基础已经今非昔比，资本市场已经可以实现可持续发展。

　　2007年1月底，在北京召开的华安基金机构投资者年会上，面对投资者对市场的担心，华安基金的几位明星基金经理给出的回答是：如果不想错过股市的黄 金上涨期，买入持有，不判断顶部是z好的方法。

　　"卖还是不卖？"

　　"不卖!"

　　这是多数中外投资基金经理的普遍心态。华安基金的基金经理认为，在2007年出现20％～30％的调整幅度是正常的，投资者需要提高风险预期，而基金经理应该稳定自己的心态。在流动性溢价、人民b升值、人口红利趋势不改变的情况下，每一次调整往往可能成为投资的好机会。

　　基金"不卖"现象至少体现了投资基金经理的以下几个重要思路：

　　第 一，震荡是短期的。当行情温和震荡上升的时候，应该说，行情的运行是非常良性的。一旦行情出现连续的加速拉升，就意味着市场将迅速接近中期顶部，加速的攻击行情在创造巨大财富效应的同时也在转向反面。因此，充分的震荡是非常必要的，短期内大盘的宽幅震荡其实就是快速释放市场短期风险的过程。

　　第16节：基金的"不卖"现象(3)

　　第二，有利于牛市行情延续的因素并没有因为短期震荡发生任何改变。在人民b升值的预期下，股市对中长期资金仍然有较强的吸引力。从全球范围看，凡本b升值都将给一国资本市场带来价值重估的重大机会，而且中长期升幅相当可观，这将刺激外围资金源源不断地流入该国股市。正因为如此，不管股市短期股指如何调整，也不管调整幅度有多深，只要做多的氛围尚未发生根本性改变，牛市行情就不会终结，期间的每一次调整都是为了更加踏实地上行。

　　第三，市场主力对中国牛市的乐观投资态度没有因为短期震荡而发生任何改变。招商证 券 分析师赵建兴认为，本轮行情的基础是上市公司盈利的高速增长和中国经济长期高速平稳增长，这将带来中国资产价值重估机会，况且，充沛的流动性支持仍很牢固。

　　中信基金首席策略师王江平认为，从2007年1月底开始的未来两个月，市场还会出现一定幅度的震荡，但"中长期看，中国股票市场具有良好的投资机会"。这是因为，无论从上涨空间还是上涨动力看，中国股市依然是个牛市。如果说2006年推动股市上涨的四个核心因素分别是股权分置改革、新股发行、业绩推动和估值水平提升的话，那么这些因素在2007年以至未来五年内，依然存在或者会进一步深化。

　　"牛市趋势已经形成，目前市场的震荡不会改变这种趋势。"大成价值增长基金经理杨建华如此表示。杨建华认为，全球流动性泛滥、中国经济强劲增长、企业盈利持续不断上升，人民b升值的趋势不可逆转、股权分置改革基本完成和新一轮的税改计划又将拉开序幕这些因素至少会在未来几年内对中国股市的发展产生积极的影响。随着全流通实现和市场越来越开放，一些外部因素也将比过去更值得人们去关注。例如，境外投资者对中国上市公司价值的判断，实业投资者眼中的公司价值，投资银行家眼中的公司价值，以及赚钱效应带来的市场乐观情绪，北京奥运会、上海世博会的即将举办等。

　　国泰君安证 券 研究所于2007年1月进行的一项问卷调查显示，绝大多数投资机构仍然对未来的股市行情充满信心，七成多的被调查者认为，大盘指数将继续上攻。有近半数被调查机构目前的仓位超过80％。在具体点位上，接近45％的受访者认为，2007年上证综指将突破3000点，而近三成机构认为上证综指将会在3500点以上。仅有17％的机构认为大盘将出现幅度在5％以内的盘整，看跌的机构则不足7％。

　　此次参与调查的机构投资者共320家，具有较高代表性。其中，来自基金管理公司、证 券 公司、私募基金和保险公司的比例分别为28％、20％、11％和8％。

　　就在2007年1、2月间大盘处在大幅调整的当口，由《上海证 券 报》和理柏中国①联合推出的《QFII中国A股基金月度报告》，给我们上面的"卖还是不卖"的话题做出了z有力的回答。《报告》指出：

　　随着股市大踏步走好，QFII中国A股基金买入A股股票的速度和仓位在2006年年底双双加速。截至岁末，7只大型QFII基金的平均股票仓位超过97%，达到有史以来的z高峰值。上述QFII基金的资产也首次突破了300亿元。

　　日兴黄河基金和日兴黄河II号基金两只QFII基金的仓位，在所有QFII基金中持仓水平z高。两只基金的期末仓位分别为惊人的99.50%和99.60%。这个水平相比上一期末还分别上升了3.5个百分点和3.6个百分点。

　　另外，摩根大通中国先锋A股基金的A股股票仓位也达到了98%的高位，相比上一个月末，上升了2.3个百分点。马丁可利中国A股基金的股票仓位达到96%，一个月中，仓位提升了4.4%。上述基金的持仓水平全面到达满仓的临界线。

　　而更令人惊讶的是摩根士丹利中国A股基金，在2006年12月的股票仓位增长达到了15.5个百分点，其持有的A股股票和基金的合计仓位累计达到96.20%。尽管已经见多了QFII买卖A股的乐观操作，但是其加仓态度之坚决还是出乎人们的预料。

　　第17节：一次重要的调仓或买入机会

　　除了基金管理人的持续加仓以外，基金管理的资产净值的不断升高也是让QFII影响力不断增强的原因。统计显示，7只QFII基金的资产净值在2006年12月均出现巨幅增长。规模z大的新华富时A50基金的当月资产增加了32.54亿元人民b，月末资产达到142.06亿元，与半年前相比增长接近1倍。期间基金规模增长速度明显超过同期的市场涨幅。

　　另外，荷银中国A股基金资产增加了4.13亿元，摩根大通中国先锋A股基金资产增加了4.7亿元人民b，两只日兴黄河基金的规模合计增加了8亿元以上，马丁可利中国A股基金一个月中增加了5.7亿元。

　　总计起来，进入统计序列的中国A股基金的规模已经上升到了300亿元，相比上一期增加了60亿元以上。

　　一次重要的调仓或买入机会

　　对于2007年的中国股市走势，我们的研判是：

　　1.中国证 券 市场正面临着一个前所未有的良好发展环境，中国资本市场步入一个黄 金发展时期。同时，由于2007年市场存在诸如外部的经济需求波动、阶段性扩容压力释放、制度创新等不确定性因素的影响，我们预计2007年市场震荡将显著加剧，整体市场运行呈宽幅震荡上行格局。

　　2.2007年1月至2月的市场调整是健康、正常的。这场调整，笔者早在2006年撰写的《大财五年：抓住你一生中z好的投资机会》里就已经预测到了：

　　"2007年年初至年中的某个时段，中国股市可能有一次短暂但很剧烈的下跌，特别是当央行为经济过热可能再次收紧银根时更是如此。但我们认为，如果真有这样的下跌，周期应不会太长，这只是一次超级长牛市途中的一次千金难买的重要技术调整机会，调整是为了发动更大行情作准备的。"

　　我们仍然坚持在《大财五年：抓住你一生中z好的投资机会》一书中做出的判断，并进一步认为，经过此番调整后，更多的投资机会将会出现。我们预计此次调整的时间不会太长，幅度也不会太深。大盘有20%～30％的回调已经足够，但金 融股的调整幅度可能会更深一些。从循环周期角度看，1月底开始的这波调整的合理长度应该在3～4个月，反弹后可能继续调整，然后慢慢形成相对的大底。因此建议投资者除非打算长期持有，否则应分批减持，3～4个月之后再逐步介入。

　　3.没有直接的系统性因素支持市场的连续巨幅下跌。下跌的根本原因是股指在达到一个相对较高的水平后投资者的心态变得非常脆弱，市场中一旦出现风吹草动，多杀多的局面很容易出现。我甚至认为，2月27日中国股市z大一次跌幅是海外共同基金联手制造的一场阴谋，采用股市中惯用的造谣伎俩，造成投资人恐慌，然后再行打压股市之能事，其目的只有一个，那就是赚取廉价股票筹码。但这决不是一次国际游资的大撤退，反而是乘乱象之际向中国内地股市的一次高歌猛进。但这一次人们始料未及的股市下跌，却歪打正着地夯实了大盘根基。我们相信，接下来这种波幅较大的暴涨暴跌还将会有，大牛市走得越远，市场的波动和震荡就会越大。为此，长线投资者应做好足够的心理准备。对于如何防范这种巨幅波动的风险，我们认为，首先应保持一个冷静的心态，切忌追涨杀跌，在暴跌之时不要慌张，而在暴涨之时也不应急于追进，尤其是对于那些估值比较高的品种。通过合适的持股组合可以回避很多波动风险。而更重要的还是应遵循价值投资理念，在当前长期看好而短期大幅波动的市场中，选择抗跌性良好的品种作为投资配置对象。

　　4.股市暴跌为市场提供了一次大浪淘沙的机会。对于股价虚高的股票，可将其光环洗掉，使其原形重现；而对于真正有价值、有题材、有潜力的股票却反而是一次"淘尽浮沙始见金"的重大且重要的洗礼。股市的调整会将真正的黄 金投资机遇展现在我们眼前，就看我们能不能够把握得住。

　　股市暴跌也给市场投资者提供了一个重要的调仓和买入的机会。我们反复强调，与未来巨大的上升空间相比，现阶段的任何调整都只是中国股市长牛市中的一个小波折，都是给投资者提供逢低增持优质资产的机会。在大跌之后继续恐慌抛售，甚至采取退出市场的策略，绝 对不可取；过多考虑10%的止损区间可能使投资者失去持有未来3年上涨100%的股票的机会。对于牛市信念坚定的投资者来说，调整将提供一个非常好的逢低买入优质资产的机会，我们建议关注金 融、地产、食品饮料、商业零售类股票。

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　　第18节：基金重仓透露的投资玄机(1)

　　5.在当前国内市场流动性充裕的情况下，只要没有大的利空政策出台，牛市脚步不会停止。到2007年年中，随着公司的盈利增长，同时这个市场将新增更多的优质公司，会令整体市盈率降低，这种积攒的能量将使A股市场迎来更大的牛市。2007年的股市高点会在哪里，没有人轻易敢回答。但经过这次级别较大的调整，我非常相信，我们将在2007年看到4000点的高点。我的观点是，没有z高只有更高。因为在2007年的A股市场里可以预见的机会实在太多，无论是人民b升值、宏观经济面良好这两大现实背景，还是奥运、3G、数字电视、绩优公司上市、大规模的重组并购等，这些题材都可能让如今身处股市里的投资人目不暇接，只恨资金太少。这自然会

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吸引场外资金源源不断地流入股市，市场创新高将是一种必然趋势。

　　6.市场轮动脉络将在蓝筹股与成长股之间取得平衡，资金将在相对估值泡沫与估值洼地之间展开轮动，股市也将在成长股与蓝筹股估值的交替提升过程中呈现螺旋式上升趋势。当成长股的估值提升速度超越了业绩增长速度时，市场资金转而青睐蓝筹股；一旦蓝筹股出现泡沫，市场资金又将逐步流向估值偏低的行业与板块。

　　7.总体投资策略是：

　　--"战略布局，趋势投资，坚持成长，主动调仓"。战略布局思路的出发点在于：一是投资战略性品种，二是更长期持有。在牛市中，选对品种、长期持有，肯定是z赚钱的策略。

　　--牛市中做坚定的"趋势投资者"。只要市场整体运行趋势未见实质性改变，就该坚持高比例仓位持有策略，原则上是不因市场短期波动做大的主动性仓位调整。虽然预期2007年市场震荡的幅度和频率都可能加大，但在长牛市的预期下，无法准确判断短期调整的时间和幅度，因此，在风险防范上应该放弃主动性仓位调整，而是从个股投资品种上进行风险控制。

　　8.在股票配置上采用平衡策略以提高投资组合的抗风险能力。比如调整持股结构，不过分集中于特定的投资热点；风格上适当增持中小盘成长股而规避一些估值过高的大盘蓝筹股。为了进一步提高组合的安全边际，精选个股、稳步建仓是取胜之道。2007年的中国股市，能够预见到的就有这样一些事件的影响，如中共十七大召开、两会通过的新政策、3G上马、奥运会临近、所得税并轨、新农村建设、天津滨海新区开发、铁路和电网建设等，所有这些，都会进一步带来新的投资机会。而人民b快速升值，始终是2007年乃至未来长牛市（如果有的话）的一个长期主题。

　　9.投资者不妨关注那些具备长期业绩参照的精品基金。考察一只基金的业绩，不能单看基金的短期表现，要综合考察这只基金在牛市、熊市和调整市中的综合表现，以判断其是否具备获取持续稳定收益的能力。

　　基金重仓透露的投资玄机

　　解读中国的未来股市走势，基金无疑是一个重要且不可替代的焦点，这是因为：（1）作为中国证 券 市场中举足轻重的角色--基金，是中国股市实力z雄厚的投资者之一，它们手中掌管着几亿、几十亿元的资金，它们的一举一动具有四两拨千斤的效果，牵动着中国股市的神经。（2）2006年作为中国A股市场超级长牛市的一个重要嘉华年，处于规范发展中的基金业正遇好时机，它们的业绩令人称羡，令人神往。他们知道哪一只股票，在哪个价位买进z合适，更重要的是掌握了z佳的出场时机。（3）2006年基金的发展给基金业输入了充裕的"弹药"，增添了雄厚实力，带着8500亿元资产规模进入2007年，基金业憧憬着更宏大的发展，创造更辉煌的业绩。可以这么说，基金就是中国股市未来的风向标，掌握着中国这一轮千载难遇的超级长牛市的绝 对话语权。了解基金在想什么，跟着基金一起买入股票，和基金一起共舞，共同分享超级牛市的大红利，应当成为市场中小投资者的一条投资捷径。

　　基金在想什么?2007年1月22日，53家基金公司旗下的278只基金全部披露完毕的2006年第四季度报告提供了重要线索。我们用"建仓快速，净收益大增，选股理念集中"来概括基金2006年第四季度投资操作的特点一点不为过。需要指出的是，2006年第四季度基金持仓理念、持仓结构和品种虽然不能完全说明基金2007年乃至未来一个更长时期的动向，但是，由于中国宏观经济的发展大势和推动这轮超级长牛市的主基调和原动力具有长期性，因此，从基金2006年第四季度报告中，我们还是可以从中窥见一些未来的玄机和奥秘（见表2-1）。

　　第四部分

　　第19节：基金重仓透露的投资玄机(2)

　　1.2006年第四季度股市行情火暴，基金喜获超级红包。统计显示，278只基金2006年第四季度共实现净收益541．5亿元，同比增长119．79倍，环比增长2．41倍，创基金季度净收益之z。同时，偏股型基金在2006年第四季度的平均股票仓位也大幅上升，达到80．49%，较前期上升了7．63个百分点。其中，积极配置型的基金股票仓位上升z为迅速，由去年第三季度的62．73%一跃达到79．66%。基金在2006年四个季度分别实现净收益138．26亿元、409．74亿元、158．66亿元、541．50亿元，年度总净收益约为1248．17亿元，这一数字较2005年同期增加了1256．77亿元。与2006年的前三个季度一样，偏股型基金继续成为基金第四季度巨额净收益的z大贡献者。统计显示，积极配置型、股票型、封闭式三种类型基金2006年第四季度分别实现净收益185．92亿元、179．07元、159．73亿元，合计实现净收益524．72亿元，占基金第四季度所实现的全部净收益的比例高达97%；而保本型、货b型、保守配置型、普通债券型、短债型五种类型的基金，其第四季度合计实现净收益仅有16．79亿元，对总净收益的贡献比例仅有3%。

　　2.从统计数据看，2006年第四季度基金持有的资产数额z大的五个行业分别是金 融保险业(持股市值854亿元)、金属非金属业(601亿元)、机械设备仪表业(454亿元)、食品饮料业(452亿元)、房地产业(404亿元)。五个行业的绝 对配置资产占到基金在股票上投资的六成之多。

　　一些股票虽然不是所有基金集中持有的品种，但众所周知，某只股票的股东越少，越集中，股东持股占该股的流通市值比例越大，股票涨升的概率就越大。从2006年第四季度报告看，有200余只股票被基金重仓持有，其中有25只股票，基金持股占到该股流通市值的比例高达20%以上。在资产规模过百亿元的8只基金中，按照它们的持股总市值排序，招商银行、中国石化、工商银行、万科A等赫然在列。

　　3.基金重仓股进一步向优势企业集中。与行业配置比例相对应，基金在重仓股上也进行了较大幅度的调整，金 融、钢铁、地产类股票进入重仓股前列增多；另一个更突出的变化是基金重仓股向不同行业的优势企业集中。

　　从基金重仓的这40只股看，金 融、食品饮料、钢铁、地产股名列前茅，它们的代表有招商银行、贵州茅台、宝钢股份、万科A、中信证 券 等，成为基金不可割舍的对象。z引人瞩目的是，基金当仁不让地重点选择了各行业的优势企业，如中兴通讯、海螺水泥、金发科技、福耀玻璃、上海机场、三一重工等。

　　4.银行股和钢铁股成为新基金的投资"主旋律"。大多数基金的投资思路非常明确，就是买入金 融、钢铁和地产类股，以往市场不感冒的"大象股"，如工商银行、中国银行、武钢股份、宝钢股份和太钢不锈等，反而成了基金的座上宾客，质优蓝筹股成为基金的首选。

　　统计显示，2006年第四季度末278只基金共持股市值为2557．08亿元，而本期首次披露的18只新基金共计持股市值为733亿元，占到2006年第四季度总市值的28．67%，占去年整个基金投资总额的1/3。这18只新基金持有73只个股，合计持股数为32．88亿股，期末平均仓位达到86%，其中，仓位z高的汇添富均衡基金持股比例达到94.66%。持股比例达到90%以上的有5家基金。从增仓幅度上看，老基金与新基金的差距非常大。全部基金包括新基金在内的平均增仓比例为10．6个百分点，其中具有可比性的老基金的增仓比例为9．13个百分点；所有偏股型基金的平均增仓比例为7．6个百分点，其中具有可比性的老基金的增仓比例为6．6个百分点。在股票型基金和积极配置型基金中，新基金和老基金的增仓比例的差距还要大。

　　从2006年第四季度持仓来看，2006年第四季度基金整体持仓为77．56%，其中偏股型基金的仓位为80．49%，积极配置型基金的仓位为79．66%，股票型基金的仓位为84．19%。与之相比，成立时间满5个月的基金平均仓位为76．10%，其中，偏股型基金的平均仓位为79．43%，积极配置型基金的仓位为77．52%，股票型基金的仓位为83．73%。

　　第20节：基金重仓透露的投资玄机(3)

　　从持仓结构来看，银行股和钢铁股成为新基金的投资新宠。据统计，新基金持有金 融类个股的市值为142．15亿元，占新基金总持股市值的19．39%；持有钢铁类个股的市值为63亿元，占新基金总持股市值的8．29%。新基金z看好的三只金 融类个股分别是招商银行，持有49535．8万股，持有市值为307121．96万元，占该流通股的比例为10．15%；持有工商银行26333．08万股，持有市值为430809．18万元，占该流通股的比例为5．59%；持有民生银行28343．93万股，持有市值为289108．06万元，占该流通股的比例为4．64%。新基金对于招商银行的认同度更是高达七成，18只新基金对于招商银行的平均配置比例达到5．8%。

　　而在钢铁股中，新基金z看好的三只股票依次是武钢股份，持有37082．43万股，持有市值为235844．26万元，占该流通股的比例为13．08%；宝钢股份，持有14844．38万股，持有市值为128552．34万元，占该流通股的比例为3．91%；太钢不锈，持有5252．52万股，持有市值为68597．88万元，占该流通股的比例为13．08%。其中，接近一半的新基金重仓持有武钢，占到武钢在外流通总股本的七分之一。

　　辩证来看，2006年第四季度基金在多数行业上的股票配置比例都有所下降，而在金 融保险业、金属非金属业、房地产业、电力、煤气及水的生产和供应业、采掘业上则大举增仓。其中金 融保险业已取代机械、设备、仪表成为基金第 一大重仓行业，增持幅度高达65%；而交通运输、仓储、信息技术、石油、化学、塑胶、塑料、批发和零售贸易等行业遭基金重点减持。

　　透过2006年第四季度基金报表，我们还可以得到以下信息：

　　--人民b加速升值催生大好机会。2007～2010年人民b预计升值幅度为16%～20%。在涨跌互现的双向波动中，2007年人民b汇率升值幅度将在4%～5%之间，年底时人民b对美元汇率将达到1比7.35。2007年，流动性过剩局面将可能加剧，央行货b政策将呈现中性偏紧的格局。2007年央行将继续提高存款准备金率1个百分点。另外，估计央行将会继续加息0.27个百分点。由于目前货b政策的效果非常有限，2007年宏观调控将可能采取一些新的手段，比如财政政策将发挥更加积极的作用等。2007年还可能会发生很多意料之外的重大变化，但人民b升值将始终是z重要的因素。目前，人民b升值预期已经形成，只要人民b升值的大趋势不改，中国股市向上的趋势就不会改变。

　　--虽然反映在股市上的阶段性机会可能更多地出现在金 融、地产股上，但是由于金 融、地产的主要推动力来自于流动性的泛滥和货b增长速度带来的能量快速释放。货b供应增长速度在本b升值的背景下虽然仍将保持宽松的状态，但会明显受到货b政策走向的约束和影响，不确定因素更多。

　　--产业升级受中国宏观经济的影响将是一个长线机会。本b升值期间，除将带来大量资本的内流以外，还可能促使产业结构的猛烈转型。由于本b升值在很大程度上提高了外贸部门的成本，将促使产业资源由外贸部门向非外贸部门转化；附加值低的劳动密集型产业由于出口受阻，将进一步步入衰退周期，资源也将进一步转向附加值更高的部门，其中，附加值高的制造业是重中之重。像装备制造、从电子制造行业中分出来的部分细分行业，以及机床、造船、钻采设备、半导体、TFT显示器、精细化工等将逐渐积累自身的竞争优势，将成为中国z具有全球竞争力的行业。

　　--作为大陆型经济体，中国更应关注进口替代以及内需产业的增长，中国产业升级的潜力也将更多地体现在内需产业的结构升级以及持续增长上。随着国民收入的提高和分配结构的改善，适应中产阶级消费以及适应农村消费需求新变化的产业将获得巨大的增长空间，如旅游、酒店、医疗等行业的发展空间将十分巨大。

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　　表2-1〓基金持有市值z大的重仓股排名

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　　第21节：第三章

　　第三章 寻找收益翻十倍的大股

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分节阅读 8

　　中国股市的长期繁荣才刚刚开始，以什么样的视野和高度去看待股市，会决定投资者今后的财富结果。未来五年，中国牛市将制造出众多的百万、千万、亿万富翁，我们应该振奋精神，全面备战，积极行动，迎接盛世中国盛世财富的到来！在长牛市市道面前，裹足不前只会丧失历史性的机遇！用巴菲特的投资眼光和选股原则，精选长牛市道收益能翻十倍的大牛股，然后在价格相对低估的时候买进。坚定看好人民b升值受益板块、机械装备板块、自主创新与消费升级优势板块。一旦买入，就长久地照看好集中持有的几只股票。我们建议只要股票市场不发生系统性恶化，保持投资组合至少5年不变。可能的话，越长久越好。同时做好充分的心理准备，始终不被股票价格的短期波动所左右。

　　第22节：对股市"黄 金五年"形势的研判

　　对股市"黄 金五年"形势的研判

　　中国股市作为整个国民经济体系中举足轻重的一极，已经步入了长期健康发展的快车道，其"晴雨表"功能也将不断地得到真正体现。在未来不断向上突破的大牛市道里，出现调整甚至大幅调整，都应被看作是正常的技术回档和修正。只要中国经济长期向好的趋势不变，那么，支持股市长期上涨的动力就始终存在。当然，随着股指的不断攀升，泡沫化难以避免，因此也可以说，未来几年，A股市场必将在"泡沫化"的长期争论中不断前行。但有一点可以肯定，那就是，中国股市的长期繁荣才刚刚开始，投资者现在就裹足不前，甚至轻言退出市场，是愚蠢的决策和行为，只会丧失一生中z好的投资机会。

　　显然，中国未来五年的超级长牛市是一系列经济增长因素的"合力"作为推手的：

　　1.中国经济于1992年进入工业化进程的初级阶段，1999年进入工业化进程的成熟阶段，2010年左右进入工业化国家的行列。根据日韩等亚洲国家的发展经验来看，工业化成熟阶段有两大特征，一是经济依然会高速增长，二是技术密集型的产业主要是各种机器装备制造业开始快速发展，我们由此完全可以作出"中国工业化进程已进入关键性阶段"的重要判断。而中国作为世界工业制造基地进程的加快，新农村运动的方兴未艾，城市化进程的加速，以及国内庞大消费市场面临全面升级等，加重了我们对这一判断的砝码。

　　2．中国正迎来股权分置后改革时代，表现在：政策与制度变革的力量；股权激励、资产注入；严厉监管下更良好的公司治理和诚信；大盘蓝筹注入新鲜血液；金 融创新产品不断出现，为不同的风险偏好者提供了更多的选择权；中介机构--券商大治之后活力再现；投资主体--机构队伍的跨越式壮大；合格境外投资者引入--走向国际化的需求方；国务院批转证监会关于提高上市公司质量的意见；8个部委联合清理大股东占款问题。总之，无论是上市公司的数量、质量，还是资本市场的参与者，都将在这个市场里获得长足的发展。金 融创新更为中国资本市场的长远发展打开了广阔的空间，使得证 券 市场能够满足各类不同风险偏好投资者的需求。更为重要的是，参与市场的各方，其利益主体的共同基础变大了，有了共同经营好上市公司的内在动力和机制。

　　3.从2002年开始，中国的进出口贸易开始快速增长，进出口总额占全球贸易总额的比重从4％上升到2006年的8％左右，外汇储备在6年里增长了6倍，国内资本流动性开始充裕，中国开始成为世界经济的中心之一，A股市场也将成为国际资金的重要配置中心。流动性充裕带来了中国资产价格的快速上涨。由于行业发展的周期性差异，如果说2006年是中国房地产和证 券 两大类资产的重要分水岭的话，那么，2006年之前的流动性充裕更多地体现在房地产市场上，而2006年之后开始转向证 券 市场。

　　4．人民b升值周期正好和全球资本泛滥相耦合。人民b升值预期被大肆渲染，使得全球过剩资本以各种名目（直接投资、间接投资和战略投资等）、各种身份（房地产投资基金、股权投资基金、风险投资基金，以及经过改头换面的对冲基金等）一拨一拨涌入中国。这些全球性流动资本流入中国的结果，是使外汇积累不断上升的同时，通过结汇把全球过剩的流动性资本输进了中国，使M2或者M1，甚至两者同时增长，从而完成了一次国际流动性与中国流动性的重要接轨。中国资本市场对世界的日益开放，加大了全球泛滥资本对中国下注的筹码。而这个赌注显然又是建立在中国非市场化汇率机制这个缺失上的。因为中国的开放程度越大，人民b升值压力越大，同时外资进入中国越方便，在中国套利的机会也就越大。这一趋势至少在未来五年的时间内不会改变。

　　5．2006年是A股市场的重要转折年。随着股指的大幅上涨，以及大量优质大盘蓝筹的价值回归，A股市场一举成为全球第九大股票市场。2006年的指数涨幅，更是高居全球主要股票市场之首，中国A股市场已经引起全球资本市场的密切关注。近年来，A股市场结构发生的翻天覆地的变化，也成为全球资本市场关注的一个重要原因。经过工商银行、中国银行、中国航空等一些大型H股的回归，A H股占沪深证 券 市场的市值比重已从2005年末的18.3%剧增到2006年年底的45.8%，从而实现了自A股市场成立以来首次与国际市场的高度联动，A股与H股形成的良性互动成为推动A股市场不断上涨的重要原因。

　　引起国际市场高度关注的一个更重要的原因是上市公司绩效的大幅度提升。上游原材料价格的下跌对处于中下游的上市公司的利润提升、两税合并行将实施，以及新会计准则的引入等，都将使上市公司总体盈利能力从2006年起重拾升势。我们预计，2007年、2008年上市公司的业绩仍将保持持续稳定的增长，增长率分别为30％、20.1％，同时预计2007年、2008年沪深300指数下的公司业绩的增长率将为32.63％、24.2％。事实上，我们上述的盈利预测是非常保守的，说它保守是因为我们并没有将另外一些重要的积极因素考虑进去，例如，股权分置改革后的制度变革力量，股权激励与市值考核，市场与投资主体态度的变化，优质资产注入，资产重组以及整体上市等。同时，随着市场的发展，新的变革因素还会如雨后春笋般地涌出。如果将这些可见的和不可见的因素都加总起来，我们完全相信，未来五年整个A股的盈利增速将极大地超出我们的保守预估。

　　鉴于上述观点，我们认为：

　　1.由中外宏观经济营造的良好环境氛围下的上市公司盈利增长、本b升值、估值水平提高等因素在牛市中的合理扩张，将成为未来五年推动中国股市上涨的主要动力。我们测算，上证综指盈利增速将达到24％、本b升幅15%～20％、市盈率估值水平将达到25倍。未来五年的前三年（2006～2008年）市场整体估值水平相对合理，整体上不应有明显的泡沫出现。在国内外充裕的流动性资本以及良好的宏观和微观面推动下，股市将维持不断盘升的格局。

　　2.同时也要看到未来五年A股市场的风险因素，它们主要包括：美国经济出现增速明显放缓乃至衰退的迹象；中国A股公司的盈利增速在五年为期的后两年可能出现剧烈波动甚至下降趋势；随着通货膨胀率上升，政府宏观调控的力度将可能超出市场的预期；本b升值速度将在2010年后开始逐渐放缓。尽管这样，我们仍然认为，在这五年为期的时期内出现金 融危机的可能性比较小。

　　我们的结论是：在中国经济发展大方向难以改变的宏观背景下，未来中国股市不长牛都很难！

　　第23节：精选个股的思路(1)

　　精选个股的思路

　　优 秀公司的标准

　　要买到一个收益能够翻10倍的股票，说难也难，说不难也不难。拿香港股市来说，为数不少的股票在香港的牛市中做到了这一点，甚至还有涨幅达到50至100倍的。这些股票长期的复合增长率在17％左右。如果一家上市公司的业绩能够实现这样可预见的持续增长，股价上涨10倍并不是一个梦想。我们可以这样算一下，如果一家上市公司的盈利增长每年能够达到15％，那么在市盈率不变的情况下，该公司股票价格在17年后就可以达到基准价的10倍了。如果一家上市公司盈利的增长每年能够达到20％，该公司的股票价格只需要13年就可以超过基准价格的10倍。爱因斯坦说"复利的威力大于原子弹"就非常形象地说明了这个道理。

　　那么，如何选择一家优 秀公司呢？

　　１.公司业绩每年增长15％左右，我认为这是我们选择股票的第 一要求。要达到这个要求其实并不困难。中国的GDP年增长率每年可以达到9％～10％，而国内很多行业的增长速度远远高于这一水平，例如奶制品行业每年可以增长30％，商业零售业可以增长20％多。

　　２.除了看上市公司的历史业绩，一家优 秀的公司还应具备：

　　--优 秀的管理层。管理层包括公司的治理结构、管理能力以及管理团队等内容。

　　--时间足够长的成长或景气周期。这也是我们判断一家公司成长空间有多大的重要因素。

　　--企业的核心竞争力。核心竞争优势体现在：一是技术，二是管理，三是品牌，四是营销，五是成本控制，六是其他一些因素。

　　--所处的行业需求稳定增长，而不是暴涨暴跌的行业。

　　--有良好的业绩和分红记录。

　　--估值相对较低。主要考虑公司的成长性是否突出、是否持续，成长预期是否合理。

　　３.判断在中国具有投资价值的公司，首先，要与中国的宏观经济发展相呼应，在一个中短期内受益于"十一五"规划；其次，受益于人民b升值，其资本、人力、产品价值都会因此得到提升；再次，重大题材带来投资机会；z后，实质性资产重组。

　　４.综合评估这几个方面，把同类型、同行业的公司加以仔细分析，货比三家，z后在一个合理的价位做出投资决策。

　　围绕人民b升值主线的公司

　　人民b升值将全面提升以人民b计价的资产价值，比如拥有人民b资产的房地产、拥有矿山资源的煤炭、金 融业和拥有地产资源的商业企业；外汇负债率比较高的企业如航空、贸易等以及原材料或零部件进口比率较高的行业如造纸、钢铁、轿车、石化、航空等。

　　在人民b升值的大背景下，我们特别看好银行股的长期走势。通过对银行股的分析，我们发现银行业的净利润高于GDP增长20%以上，可以预期的是，随着中国国民经济的高速发展，银行股必将享受中国经济成长带来的溢价。具体表现在，在明确的人民b升值预期下，大量资金涌入中国内地，形成对金 融服务业需求的激增，这种流动性对银行的利润增长具有促进作用。此外，银行业是人民b资产的拥有者，从国际经验来看，银行股的权益随着人民b升值而水涨船高，银行股将因此产生溢价。

　　两税合并将使银行有效税率的下降远远不止八个百分点，而应在十五个百分点左右。两税合并不仅是税率的统一，其税基也将统一。上市银行的有效税率偏高，主要是因为大量的工资性支出和拨备支出不能在税前抵扣，随着两税合并，所有在A股市场上市的银行工资有望在税前全额抵扣，拨备支出压力下降，使拨备对于税率的负面影响明显下降。同时，由于银行的国债利息收入是免税的，两税合并后有效税率将会低于名义税率。

　　即将推行的股指期 货，其市场地位由权重股决定。股指期 货必将促进权重股溢价，而银行股是当前z大的权重股板块，产生流动性溢价当不在话下。

　　消费类公司

　　根据其他国家的历史经验，当一国的人均GDP达到3000美元后，消费服务需求将呈现迅速膨胀之势，金 融、保险、旅游、文化传媒、信息服务、医疗等消费服务类行业会获得广阔的发展空间。看好消费类公司的重要理由，首先是城市化进程的加快和城市中产阶级队伍的壮大，以及消费需求或者是享受需求的提升，这为培育中高端市场提供了很好的机会。市场的扩张也带来了产品定价能力的提高。在国家一系列鼓励消费和扩大内需的政策驱动下，消费升级必将成为经济增长的主要动力，而这种增长必将给市场带来巨大的投资机会。

　　此外，随着建设社会主义新农村运动的深入，各项惠农政策的落实到位，农村低收入群体的收入将明显增加，从而有效地拉动农村消费市场，特别是农村消费和生活必需品类的"草根消费"有望迅猛增长，使得农村批发、零售行业的景气度进一步提升。

　　有鉴于此，在这些行业里的品牌企业尤其值得我们关注。

　　稳定分红的股票

　　稳定的高分红本身就在传递公司未来发展持续向好的信息。投资者对分红的要求也是价值投资理念在具体操作中一个不可忽视的因素。在成熟的资本市场上，红利已经成为股票投资总回报的重要组成部分。红利

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投资策略主要是基于公司的股利回报进行投资的策略，在国际市场中是一种成熟的投资策略。美国市场中z近几年专门投资于上市公司股息的基金均取得了不俗的业绩表现。资料显示，如果在1973年将1万美元投资于美国标准普尔500指数中的分红股票，30年后可以获得41.5万美元的收入。而如果在同一时期将1万美元投资于非分红股票，仅可以获得9.6万美元的收入。同时标准普尔的一项研究也表明，高分红的股票除了能给投资者丰厚的股利回报外，也有较强的抗风险能力。在中国A股市场上，华宝兴业推出的收益增长混合型基金，八成以上投资于稳定分红的股票。他们将稳定分红界定为过去３年内至少两次实施现金红利分配的公司。我们相信，专注于红利股的投资策略同样可以挖掘出未来收益可以上涨10倍的大牛股。

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　　第24节：精选个股的思路(2)

　　科技创新类公司

　　科教兴国战略直接导致中国产业结构的升级，促使中国经济的增长由粗放型向集约型转变。产业结构在升级换代的过程中，以技术进步为特征的创新型公司z令人关注。它们有国家的政策扶持和资金投向的倾斜，因此也z具有成长性，一些大的投资机会往往会在这些企业中产生。

　　创新型公司主要集中于高新技术产业，而高新技术产业又具体指向航天航空器制造业和光电技术制造业，其次是生物制药业和电子信息业。中信建投研究所经过调研，锁定了高新技术产业的10个细分领域，它们分别是：（1）高效能计算机和下一代网络技术与服务；（2）新一代信息功能器件和材料；（3）数字多媒体领域；（4）空间技术；（5）新能源；（6）高效运输工具；（7）基础制造业；（8）环保产业；（9）抗击疾病的新手段；（10）食品安全。

　　国际市场的相关经验同样值得我们借鉴。美国NASDAQ市场z近3年表现z好的股票主要有三类：（1）基于互联网和计算机信息技术应用的相关企业群体；（2）基于重大疾病防治和生物制药技术产业化的企业群体；（3）基于新兴消费方式和提供相应服务和产品的企业群体。

　　在标准普尔500成分股中，我们同样可以看到，表现z好的股票集中在三个领域：（1）基于互联网和计算机信息技术应用的相关企业群体；（2）基于石油天然气等资源产供销一体化的企业群体；（3）基于细分领域提供专项服务解决方案的企业群体，如健康医疗保险服务、招聘及广告业等。

　　印度BSE100成分股表现z好的股票涉及四个领域：（1）基于国民经济发展的产业消费供应商，如发电设备、水泥；（2）基于国民经济发展的现代服务提供商，如金 融、电信、酒店连锁；（3）基于先进技术的创新型企业群体，如IT外包、药品；（4）基于居民消费升级的消费品供应商，典型的如汽车等。

　　我们相信，未来中国，科技创新一定会催生出大牛股。首先，从国际市场经验看，科技类产品的估值弹性通常高于传统产业。其次，从科技产业本身看，由科技创新引发的产业和企业增长往往具有革命性、爆发性的特点，且引领国内甚至世界科技之潮流。

　　围绕十大细分领域，对一些重点上市公司进行研究，我们看到以下一些科技发展股已经表现出成长性，它们分别是：新大陆、大族激光、三环股份、中国卫星、航天通信、四创电子、航天长峰、中集集团、沈阳机床、许继电器、隧道股份、现代制药、诚志股份、华冠科技、通威股份、湘电股份、东方电机、兖州煤业、泸天化。如果仔细跟踪这些公司，你可能会发现收益达十倍的大牛股。

　　垄断性成长公司

　　一只股票的股价高低主要由两个因素决定：一个是公司的收益，收益越高，股价就越高；另一个是市场愿意给这种收益一个什么样的估值水平。投资者有时候会难以理解，为什么这家公司的增长率高达50％，但市盈率却不及另一家增长率在20％或30％的公司？实际上这是市场对于不同类型的公司成长性是否具有可持续性的判断造成的。价值投资理论告诉我们，特许经营权下的成长性才是市场上真正有价值的，换言之，基于垄断的成长性才是可持续的。如果一家公司的业务是垄断的，它只要不断扩张业务就可以不断增加收益，这样股价就会长期上涨。目前A股市场中的云南白药、贵州茅台相对较高的估值水平，就是由于市场普遍认同这些公司的品牌是别人不可替代的，具有国内或国际垄断性，所以它的估值水平即使高一点，市场也是愿意接受的。

　　"奥林匹克景气"主题投资

　　研究日本经济史发现，日本工业化起飞的第 一波增长发生在1954年到1964年，因为日本在1964年举办了东京奥运会；中国现在的工业化水准相当于日本上个世纪60年代的水平，而2008年中国将举办北京奥运会，所以，从举办奥运会促进经济增长这一角度看，中国和日本具有经典的巧合之处。

　　第25节：价值投资长牛市的投资策略(1)

　　高盛在其刚完成的"2007年前景：为奥运12000点热身"的报告中指出："目前距2008年北京奥运会只有一年半的时间。基于多方面分析，我们认为目前中国股票已提前一年做好准备，即于2007年底达到我们之前预计的奥运目标--H股指数12000点。"

　　有两类企业能够直接或间接从2008年北京奥运会上获益，不过，具体到单个公司的表现，将主要取决于公司的基本面。其一是具备主场优势，即位于北京的公司可能直接从奥运会中受益。这些公司包括北京控股（H股）、首都机场（H股）、首创置业（H股）和中国国航（H股，A股）。其二是奥运会营销优势，潜在的受益者包括中国银行、中国移动、中国国航、燕京啤酒等。

　　价值投资：长牛市的投资策略

　　被公认为当今世界价值投资之父的美国人本杰明·格雷厄姆（Benjamin Graham），在其1934年的原创性论文《证 券 分析》（Security Analysis）中首次提出了价值投资观念。就在这本确立起他"价值投资之父"地位的书里，格雷厄姆把客观理性注入到投资文化中。格雷厄姆认为，如果投资人购买资产时不预先评估其内部结构是极不理性的。他主张投资就像买一辆花费不菲的汽车一样，你先要踢踢轮胎，检查一下引擎，然后告诉车行"这辆车我买下了"。踢轮胎看似一个简单的做法，却蕴涵着价值投资的精髓。在投资人买进股票时，好的投资研究可以导致好的判断，支付公平的价格才能获得优厚的利润。只有真正的价值投资人，才是真正会看价格的人，因为他们是绝不愿意以高于公司价值的价格来购进股票的。换言之，投资人要战胜市场，享受非凡的获利，就必须用低于股票价值的价格买进增长股。

　　这里所说的"价值"究竟指的是什么？在证 券 市场上，"价值"这个词已经被投资者用滥了。数以千万计的投资人和众多基金经理都声称自己是"价值搜寻者"，但交易的记录却显示，他们中大部分人充其量只是一个股票交易员。对他们来说，价值只是一件漂亮的外衣。这里我们要为"价值"一词正名，给出在金 融与法律意义上明确无误的价值定义①。

　　--公平市价。简言之，公平市价可以理解为任何人愿意为这类资产所支付的价格。一般来说是以某一货b为定义单位。公平市价反映的是买方愿意提供，同时也是卖方愿意接受的金额。在买卖资产时，买卖双方会根据当地市场状况设定价格。只要买卖双方愿意以市价成交，就意味着买卖双方已认可了这一公平市价。

　　--投资价值。公司的"投资价值"对所有投资人来说，其理解是不尽相同的，因为不同的投资人对同一项资产的投资报酬率的目标是不同的。由于每个投资人都有不同于他人的预设的z小投资报酬率，因此他们对于某只股票价值的认识就自然会有不同的观点，每个人只会在自己预设的标准下买卖这只股票。

　　--账面价值。这个价值标准是以会计核算为基础来测量公司净值的，即反映股东权益的每股价值。

　　--清算价值。此价值标准用以测量公司在出售所有资产，收回所有应收账款、付清所有账单和债务后还能收回多少金额。

　　--内在价值。是对一家公司的财务状况进行分析后所评估出的公司价值，这是公司的实际价值。在推算内在价值时，必须尽可能让每股价格真实地反映公司资产、公司预期收益、股利的价值和公司的销售与收益增长率等状况。

　　价值投资法则其实一点也不神秘。投资人不需要通过电脑指令或计量经济模型就能运用自如，也不需要具备MBA学历背景就能掌握其精髓，这里需要的只是正确的心态。即买进两三只长期获利高于市场平均水平的绩优股，然后耐心地持有5年、10年甚至20年后，再去关注它们。20年后，你看到的将是已经涨幅惊人的获利股。这里，我们把价值投资法则具体简化为以下一些主要原则。

　　原则一：逢低买进资产

　　逢低买进资产就如同消费者低价买进任何商品的道理是一样的。但在股票市场里，可能是世界上唯 一一处将消费基本原则倒行逆施的地方，在那里，追涨杀跌现象盛行，投资人都相信，股票价格上涨时要跟进，价格下跌时要杀出。投资人"害怕跟不上"的心态促使他们追涨杀跌。

　　第26节：价值投资长牛市的投资策略(2)

　　因而，价值投资法特别强调逢低买进股票的投资原则。这一投资原则和我们上述的消费原则其实并无两样。不论是在超市里购买商品，还是在资本市场投资黄 金、外汇、债券和股票，投资者都应该尽可能以低价买进，使每一块钱的投资价值z大化。

　　当然，正确评估投资标的的价值并非难以做到，尤其对于一只普通股票来说，因为它们的价值是可以非常准确地计算出来的。只要使用的计算工具得当，信息透明，投资人就可以计算出一家公司的真正价值，这就使得投资人在逢低买进时，要比消费者决策购买一件商品的准确性更高。而且股票市场的价格随时都在变化，投资人有更多的低价买进公司股票的机会。逢低买进的理由很简单：增加潜在利润。

　　原则二：塑造价值概念

　　投资若要成功，就必先做好充分的功课。俗话说：工欲善其事，必先利其器。20世纪以来，所有伟大的投资大师没有一个是以技术图表和凭空臆测来累积他们的财富的。可以说，他们今天的成就，z主要的还是归功于他们在投资前所做的分析研究工作。在持有一家公司的股票之前，他们必然会去了解这家公司的所有运营和财务状况，包括其经营的产业环境、公司潜力，z后再根据评估结果制订出是否要买进股票的可行性企划来。不这样做而盲目投资，其结果无异于掷骰子。一旦把投机引入到整个投资交易过程，尽管买进的股票偶尔也能大捞一把，但这种获利只能算是运气，而不能称为价值投资。

　　现在，巴菲特的价值投资方法已逐渐为世界上大多数的成功投资人士所采用。他们会去全面评估一家公司，并在买进前就已评估好股票价值。这些伟大的投资人再也不会盲目投资，也不用心理臆测来贸然处理投资问题。买进前先评估公司，至少有以下三个好处：（1）能使交易保持连贯、一致；（2）有助于坚定自己的投资策略；（3）能让投资者事先确定投资报酬率的标准。

　　当然，采用价值投资法并非在任何时候都是万无一失的，但是有一点是完全可以肯定的，那就是用这种方法可以防止抢进被高估但潜在投资报酬率不高的股票。

　　原则三：利用"安全边际"避免损失

　　任何一个投资者都无法避免因股市周期处于低谷时带来的亏损，但是价值投资法却可以让投资者将亏损降到z低点。只要能使亏损z小化，投资者就能获得跑赢大盘的报酬率。事实上，各种研究都证明，在价格相对于市场水平较低的位置买进股票，假以时日都能获得优异的报酬率。但是多低的股价才算便宜，却并没有一个明确的标准。如果你对自己的评估方法有绝 对的信心，只要股价低于你所认定的公平价值时就可买进。但为了安全起见，可以给自己设一个缓冲价格，其区间越大越好，格雷厄姆于1949年著文时称这种缓冲价格为投资人的"安全边际"。

　　所谓安全边际，就是为自己可能要犯的投资错误预留足够的空间。格雷厄姆说："或许大多数投资客在试手气时都相信他们会获利，每个人都认为自己买进股票的时机是非常合理的，或者认为自己的投资技术总是优于一般大众，甚至自己所聘用的投资顾问和使用的系统都十分可靠。但是诸如此类的说法却无法令人信服，因为他们依赖的是自我的主观判断，是缺乏足够证据支持的，也缺乏实实在在的理论依据。如果有人以自己认定的涨跌走势拿

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钱去贸然下注，我们就相当怀疑他是否有任何可称得上'安全边际'的保障。只用统计资料作一简单的算术推论来设定'安全边际'是十分危险的。"

　　原则四：采取"待售"观点

　　格雷厄姆曾说，将投资当成是做生意，才是z有智慧的。做生意，就要严格遵循通行的市场和商业法则，只有这时，投资才是没有激情的。我们建议投资者采用格雷厄姆和巴菲特的投资原则，把投资当成是角色互动的游戏。投资人应扮演企业主的角色，确切地知道公司是否真如股市上的价格那样值钱。我们认为，过分关注股价上下波动反而会忽略对公司内在质地的关注。

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　　第27节：价值投资长牛市的投资策略(3)

　　原则五：坚持到底

　　价值投资法则告诫投资人对于自己既定的投资方法不要轻易改变，而要坚持到底，坚守对于经过自己认真研究的投资标的公司的立场和看法，因为股市中唯 一被证明有效的就是只考虑所投资公司的真实表现。任何所谓的内部消息更多的是庄家的烟幕弹，改变不了由公司质地决定的股价的长期走势。

　　以价值为基础的投资方法的迷人之处就在于：在低于公司真实价值的价位买进股票，不论利率高低、经济盛衰、货b强弱如何，不为一时市场震荡所动摇，坚持自己的信念，必有惊人的回报。

　　原则六：反向操作

　　20世纪50年代，巴菲特操作无人问津的股票，且以三四倍本益比的股价大进大出。传奇基金经理人内夫在大众无情地抛售克莱斯勒和花旗银行股票时却大量买进。彼得·林奇则买进所有同行不屑一顾的消费性产品股票，从此使麦哲伦基金的业绩成为传奇。

　　所以，要想成为一名成功的价值型投资人，就要学会反向操作，不跟在别人后面人云亦云。当然这种反向操作并非是机械式的逆势而为，为反向而反向。股票市场对于公司股价判断准确与否的概率几乎是一半对一半，因此投资人唯 一能与市场大众反向操作的状况应为：（1）股票市场对于某一事件的心理反应已到了疯狂的极致；（2）对于公司财务资料的分析大家都错了。尤其需要注意的是，当缺乏足够的证据支持时，千万不要与市场对着干。

　　原则七：忽略市场

　　股市中的芸芸众生若不为媒体信息所左右，那将是一个非常难能可贵的投资心态。而这正是成功投资人的重要个性特征。这样说并不是说他们不需要关心信息，而是说他们要关心的焦点应聚合在公司长期发展潜力上，而不是下个月或下一季度股市会发生什么事情上。判断公司价值大小z有力的要素就在于重视人人都可得到的公司财务报表，以及公司股票在股市上的长期表现，这较之经济学家、分析师等能告诉你的不知要有用多少倍。

　　同样，股市行情与公司真正的价值有时并不相干，唯 一决定价值的只能是公司的获利表现，而不是期望股市给这个表现定一个什么价。不论大盘指数上涨或下跌带来什么样的震荡，都不应该成为投资人做出买卖决定的唯 一依据。

　　简言之，价值投资只是一个简单的投资理念，它和逻辑推理、数学和心理学等方面的知识紧密相关。我们上面已经讨论了价值投资的原则和观念，这些原则和观念虽然是在西方形成和发展的，但应用于今天的中国证 券 市场的投资仍然具有非常现实且有重要的意义和可操作性。现在，我们把这些枯燥的原则简化成下列重要的投资步骤：

　　1.以巴菲特的选股原则评估企业。评估的内容包括：欲投资公司的未来前景的能见度；欲投资公司经营管理能力的能见度，包括是否了解公司未来发展潜力和公司灵活运用现金流量的能力；欲投资公司经营者信用的可靠度，包括是否会让公司股东共享公司的获利。

　　2.在投资市场上"低买高卖"只是一种理论上且理想中的操作结果，在通常情况下，只有圣人或幸运的人才能做到。在大多数情况下，暂时的被套才是常态。但买入的公司首先必须是符合我们上述几个特征组合的好公司（要找到符合全部特征组合的公司也很难），同时在价格被相对低估的时候买进。买进股票后遭遇暂时下跌是正常的。有一点可以肯定的是，潜藏于企业内部的真实价值终究会反映在股票价格上，而未来的股票价格上涨空间也将足以弥补短期股票价格波动所导致的损失，甚至产生更高的报酬率。

　　3.分配投资资金时，要将大部分资金集中投资于未来能够高速增长的获利企业。由于普通投资者的精力和资金有限，投资者应尽可能采取集中持有的投资策略，即在一个篮子里放入少量的鸡蛋，然后小心翼翼地看护它们。建议选择10到15家未来能长期获利增长并能延续以往良好表现的绩优股进行集中投资。

　　4.价值投资的目的是要追求远高于一般获利水平的报酬率，但价值投资过程并不见得都是平坦而顺利的，价值投资人也必须做好忍受市场短期波动起伏的心理准备。坚持不以把握每一小波段为目标，不对组合进行频繁的操作和调整，以降低交易成本和调整成本。不力图把握过于短期的投资机会，只在基本面或市场环境出现较大变动时才考虑对组合进行相应的调整。

　　5.鉴于长牛市道，我们建议只要股票市场不出现系统性恶化，保持投资组合至少5年不变。可能的话，越久越好。

　　我的忠告是：第 一，态度决定一切，用投资的态度去做股票；第二是精选股票；第三是不战而胜。

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【委托代操盘对客户要求】

1、账户资金10万以上的客户

2、提供证券帐号登陆信息，由我们直接登陆帐户进行操作；

3、客户有权随时登陆帐户，但是禁止在合作期间自行买卖股票或在交易时间频繁登陆账户，以免影响网上交易；

4、要求合作客户必须具有良好心态。

【委托操盘合作流程】

1、客户提供可以使我们顺利进行网上交易的证券帐号和密码，除了客户和操盘手之外，任何人都不得获知委托帐户的相关资料；

2、双方确认操作起始日期和帐户初始值，我们操盘手正式接手委托操盘帐户的操作权；

3、操盘手正式开始对帐户的操作，客户有权监督帐户，必要时可以与指定操盘手沟通帐户操作情况；

【委托操盘合作细则】

我们合作期限自由，对投资收益没有承诺。一般情况月收益在10%到50%不等。

结算方式为达到收益10%及以上一周结算一次，每周五收盘后开始结算，如果当周收益达不到10%可以下周结算，客户应在股票操作完成后二日内向我们指定的银行帐户打入相应的提成部分；如有个股止损的，需要在后面的操作中先行补上上期止损部分，再有利润继续按相应标准提成。200万以内合作资金，履行30%的提成标准。200万以上合作资金，履行20%的提成标准。

我们的核心投资理念：资金安全永远第一.

一：选股思路:考虑题材，技术，主力动向与规律，基本面。其完美结合才是赚钱的关键。

二：风险控制： 

1，不做亏损的ST股； 

2，设定止损位，避难万一的大跌行情亏损扩大； 

3、严格执行操作原则。

4、资金合理分配，仓位控制

三、合作最基本的素质：

1、真诚，诚心诚意，一心一意。把客户的资金当成自己的看待，资金安全放在第一位，做把握十足的票，不做赌的心态操作（股票合作选择跟谁合作很重要）

2、加入后发帐号资金截图以便核实，方便进行资金合理分配。

2、本人是操盘手，不是客服，盘中重点在看盘和指导操作，没有时间闲聊，望各位客户谅解。

3、合作期，客户要有良好的心态，不要因为股票的短暂波动而时悲时喜。最好客户只在结算日才看自己的帐户情况。要有这个良好心态，才能长久合作，长久赚钱。

4、如果不接受代操盘合作方式的，可以推荐买卖方式合作。

以上要求请客户一定要先看清楚，考虑好了，能接受，没有什么问题了再谈合作。

随着股市的跌荡起伏一路走来，逐渐成长成熟，有自己完善的操盘手法，严控风险。即使在股市不景气的时候凭借合理的股票配置，稳健的操盘理念，及时落袋为安，更加被客户所信赖。我们一直怀着“以客户为本，为客户服务”的观念，与客户实现双赢。 合作须知： 1、资金10万起步。（曾经开没开过股票账户均可；已经开了股票账户的，有没有股票未平仓均可） 2、客户持有银行密码，保证您的资金安全。告诉我们账号和交易密码，我们只可以交易无法取出您的现金。我们在操盘期间您可以实时看到我们的持仓情况，如果您自己擅自交易则自动解除合同。 3、我们合作期限自由，对投资收益没有承诺。一般情况月收益在10%到50%不等。

结算方式为达到收益10%及以上一周结算一次，每周五收盘后开始结算，如果当周收益达不到10%可以下周结算，客户应在股票操作完成后二日内向我们指定的银行帐户打入相应的提成部分；如有个股止损的，需要在后面的操作中先行补上上期止损部分，再有利润继续按相应标准提成。200万以内合作资金，履行30%的提成标准。200万以上合作资金，履行20%的提成标准 4、逾期未支付分成利润时，我方有权解除合同。 以上仅做大概说明，欲详细了解，可联系我，最近经常被问到一个问题“你们保本吗？”，关于这个问题想在这里说明一下，保本基金的发行是有严格规定的，对于资金的分配也主要是做收益率较低的债券等固定收益率产品，而只有很小的比例投入股票市场，所以整体收益率很低，国内只有很少几个公募基金是保本的。至于一般私募所承诺的保本，哪怕签了协议，也是不受法律保护的。所以我们公司不承诺保本，因为这本身就是违反法律的事情，但是请相信我们的赢利能力。这些年我们做出的成绩是被得到肯定的，也是得到了客户的认可的。

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