注册制改革是资本市场基础制度的全面、系统性改革。2019 年以来，A股注册制改革由“试点”走向“全面”，资本市场各项基础制度也得以不断构建与完善。交易制度作为资本市场基础性制度之一是全面注册制改革的重要环节。

    　　全面注册制改革下交易制度发生了哪些变化？

    　　2023 年2 月17 日，全面注册制改革相关制度文件正式发布，A股正式进入全面注册制时代。全面注册制改革背景下，交易制度的变化主要体现在：1）借鉴试点注册制板块经验，推进主板交易制度改革，优化主板交易制度。2）对主板、科创板、创业板主要交易制度进行整合和统一，减少各板块交易制度差异。具体制度梳理如下：

    　　价格稳定机制：1）主板涨跌幅限制优化。主板新股上市前五个交易日不设价格涨跌幅限制，从第6 个交易日起，主板日涨跌幅限制继续保持10%不变。2）优化价格笼子机制。主板与创业板形成“2%有效申报价格范围”+“十个申报价格最小变动单位”（0.1 元）相结合的机制。2）临时停牌机制。主板增设无涨跌幅限制股票盘中临时停牌制度，无价格涨跌幅限制股票盘中交易价格较当日开盘价首次上涨或下跌达到或超过30%、60%的，单次停牌10 分钟。

    　　申报机制：1）沪市主板优化市价申报方式。沪市主板增加本方最优价格申报和对手方最优价格申报两类市价申报方式，同时允许市价申报用于无价格涨跌幅限制证券，并引入市价申报保护限价等。2）深市优化存拒单机制。深市将超过申报价格范围的订单暂存交易主机的做法改为直接拒单，即超出申报价格范围直接作废单处理。

    　　融资融券制度：1）明确注册制下首次公开发行的股票自上市首日起可作为两融标的；2）战略投资者及其关联方在其承诺持有期限内不得融券卖出该上市公司股票；3）明确存托凭证适用融资融券细则；4）优化融券卖出资金使用范围。适当放宽投资者融券卖出所得价款的投资范围，在原有可投资品种基础上增加债券ETF。

    　　转融通制度：1）扩大转融通证券出借券源，明确战略配售股份纳入可出借券源范围；2）实施市场化约定申报机制。出借人与转融券借入人可以协商确定出借费率，并且出借期限可在1 天至182 天的区间内由双方自主协商确定；3）优化转融通证券出借申报相关机制，对接受申报的时间与申报数量做出了调整。

    　　股票质押回购与约定购回交易：在注册制下首次公开发行股票或者存托凭证并上市的公司，其股票或者存托凭证暂不作为股票质押回购、约定购回交易标的证券。

    　　交易制度改革将对资本市场有何影响?

    　　价格稳定规则的优化有助于改善市场流动性，提升市场定价效率，维护市场稳定性。具体来看：1）新股上市前5 个交易日不设涨跌幅限制为买卖双方提供了更加充分的价格博弈空间，有助于提升新股定价效率。从第6 个交易日起，双创板块、北交所将涨跌幅限制提升至20%、30%，有助于提升二级市场定价效率，增强个股成交活跃度，改善市场流动性。2）主板维持10%的涨跌幅限制，契合主板主要以大盘蓝筹企业为主、股价波动本身较小的特性，有助于维护主板乃至A股市场整体运行的稳定性。3）价格笼子机制的优化，有助于防范新股炒作行为，避免个股短期内出现大幅波动。同时， “十个申报价格最小变动单位”的设置给予低价股更多价格申报空间，有助于提升低价股定价效率。4）新股无涨跌幅限制阶段，设置临时停牌机制，有助于防止新股上市初期过度炒作，维护市场秩序与投资者合法权益。

    　　全面注册制下的融资融券和转融通制度，拓宽了融资融券标的范围，有助于促进全市场多空平衡。改革后，A股各板块注册发行股票上市首日即可纳入两融标的，有利于扩大券源，增加供给，尤其是促进融券业务规模进一步提升，满足市场参与方多样化需求，有助于改善市场“单边市”问题，促进市场多空力量平衡，推动资本市场高质量发展。

    　　从中长期角度看，交易制度改革有助于改善A股市场生态。具体来看：1）涨跌幅限制、价格笼子等价格稳定机制的优化或使得部分交易型资金通过投机行为获得高收益的操作难度提升，有助于推动投资者由博弈与投机交易向配置与价值投资转变。2）随着A股注册制IPO常态化，A股上市公司数量有望增加，个股流动性或呈现一定分化，A股市场流动性或将向具备基本面支撑、受益于中国消费升级和产业升级的优质龙头公司集中。基于此，我们认为A股投资者国际化与机构化、机构“头部化”、投资行为“基本面化”的趋势有望进一步深化。