本报告导读：

    　　进一步深化国企改革，央国企资产证券化进程有望加速；各大煤炭集团未上市煤炭资产丰富，资产注入空间大；中国特色估值体系下煤企具备大幅提估值空间。

    　　摘要：

    　　投资建议：各大煤 炭集团未上市煤炭资产丰富，我们预期在国企改革深化下，鼓励优质资产证券化，同时为避免同业竞争，集团资产注入有望加速，打开煤炭上市公司成长空间，估值提升可期。推荐：中国神华、中煤能源、兖矿能源、恒源煤电、潞安环能、山西焦煤等。

    　　各大煤炭集团未上市煤炭资产丰富，资产注入空间大。国家能源集团、中煤能源集团、山东能源集团、山西焦煤集团、晋能控股煤炭集团、皖北煤电集团、潞安化工集团的未上市煤炭权益产能分别为17,747、3,581、15,892、6,505、32,186、1,010、3,161 万吨/年，测算集团未上市煤炭权益产能占旗下煤炭上市公司（中国神华、中煤能源、兖矿能源、山西焦煤、晋控煤业、恒源煤电、潞安环能）产能比例分别为59%、22%、128%、154%、977%、92%、70%。

    　　进一步深化国企改革，央国企资产证券化进程有望加速。2 月23 日国资委出席新闻发布会表示“乘势而上实施新一轮国企改革深化提升行动，完善中国特色国有企业现代公司治理，健全有利于国有企业科技创新的体制机制。推进战略性重组和专业化整合，强化和各类所有制企业合作，积极培育壮大战略性新兴产业。”新一轮国企改革深化行动下，央国企优质资产证券化进程有望加速，优质资产的注入不仅让央国企上市公司更有竞争力，也有利于提高资本市场信心，构建“中国特色估值体系”。

    　　再提“中国特色估值体系”，央国企煤炭上市公司估值有望提升。1）2022

    　　年11 月21 日，在2022 金融街论坛年会上，证监会主席易会满提出要深入研究成熟市场估值理论的适用场景，把握好不同类型上市公司的估值逻辑，探索建立具有中国特色的估值体系，促进市场资源配置功能更好发挥；2）2023 年2 月2 日，证监会召开2023 年系统工作会议，再次提出要推动各相关方加强研究和成果运用，逐步完善适应不同类型企业的估值定价逻辑和具有中国特色的估值体系，更好发挥资本市场的资源配置功能。

    　　央国企煤炭上市公司社会价值凸显、股东价值显著，估值历史低位。1）2021 年以来煤炭市场供应紧张，能源保供大背景下，煤炭企业积极签订大幅低于国内外市场价格长协，切实发挥了能源压舱石作用；2）2021 年，A 股煤炭上市公司年度累计分红达到1027.49 亿元，其中中央国企分红达到557.11 亿元，同比增长43.59%，地方国企分红为457.87 亿元，同比增长125.42%，多数企业分红率超过50%，股息率超过10%；3）当前A 股煤企估值普遍处于历史低位，截至3 月9 日，煤炭指数PE（ttm）6.4 倍，处在近10 年分位点1.92%，且远低于A 股整体估值水平。

    　　风险提示：集团资产注入不确定性风险，煤价超预期下跌风险。