2 月新增社融与贷款数据均明显高于市场预期，信贷增速、M2 增速、社融增速均回升。结构上来看，中长期贷款延续高增长，新的亮点是短端融资的数量与结构双双修复，反映经济的复苏在进一步扩散，但是地产融资仍然偏弱。向前看，基于历史上金融数据和经济数据的领先关系，以及我们对这轮复苏特点的理解，我们对未来1 个季度的经济复苏斜率充满期待；至于货币政策是否因此而边际收紧，我们认为要观察以下几个方面：1）经济是否已经稳固回升；2）地产价格是否有大幅上涨倾向；3）地方隐性债务是否有明显增长。这三个问题的答案尚需观察。

    　　2 月社融信贷继续高增长，各项金融数据均超出市场预期。2 月新增人民币贷款1.8 万亿元，同比多增5800 亿元，大幅超出市场预期，信贷余额同比增速达到12.0%，创下2021 年9 月以来新高。从在信贷的带动下，2 月M2 同比增速达到12.8%，较1 月的12.6%继续上升，创下2016 年下半年以来的新高。除了信贷以外，政府债发行同比多增、表外票据同比少减也支持社融增长，2 月新增社融达到3.16 万亿元，相比去年同期高1.9 万亿元，社融余额同比增速从上个月的9.4%恢复至9.9%。

    　　中长期贷款延续强增长，新亮点是短端融资数量与结构的双双修复。企业中长期贷款继续延续了强劲增长，2 月新增企业中长期贷款达到1.1 万亿元，较去年同期多增6048 亿元，这一点市场基本上存在一定的预期，但是短端融资修复的强劲可能是超出市场预期的。从信贷数据来看，无论是居民还是企业的短期贷款均有修复（居民的短期贷款可能也以经营贷为主），2 月企业与居民的短期融资（短期贷款、表内外票据融资）合计新增5944 亿元，相比去年同期多增5920 亿元。综合1-2 月来看，企业与居民短期融资达到2.0 万亿元，相比去年同期多增2570 亿元。结构上来看，去年1-2 月的短期融资中有4840 亿元是票据贴现，占到了短期融资的28%，实际上反映的是信贷需求不足，银行通过票据冲量；然而今年，1-2 月的票据贴现净减少5116 亿元，所有新增的短期融资基本都来自于短期贷款和表外开票，这反映的是信贷资金需求较强。

    　　融资的恢复与M1 同比增速的回升相呼应，资金利率中枢在2 月也有所抬高，显示经济的复苏正在扩散。冒着过度简化的风险，我们可以把企业中长期贷款理解为投资需求，把短期贷款理解为经营需求，2 月的数据与1 月的数据相比，体现的是投资需求继续保持强劲，企业的经营需求出现了进一步的恢复。这也反映在M1 与利率的双双抬升上，1-2 月综合来看，M1 同比增速达到5.8%，相比去年12 月上升了2.1 个百分点；在数量上升的同时，2 月的资金价格也有所上涨。数量与价格双升，说明货币的需求相对供给提高得更快，背后反映的是经济活力的进一步修复。M1 增速也领先PMI，这说明近期PMI 数据或仍然比较好。

    　　地产融资由于季节性效应有所恢复，但1-2 月平均来看尚不算强。2 月新增居民中长期贷款863 亿元，相比去年同期多增1322 亿元，这个可能是因为低基数以及春节错位的影响，如果综合1-2 月来看，居民中长期贷款相比去年同期仍然少增3871 亿元，可以说地产融资的恢复总体上偏弱。

    　　从历史上来看，金融数据领先经济增长。从政策面来看，今年的货币政策强调的是“可持续支持”，后续的主要观察点是债务问题和资产价格问题。近期草根调研显示，地方政府的确在积极努力地提振经济增长，但另一方面货币政策是否收紧，我们可以观察以下几个方面：1）经济是否已经回升到合理区间、并可以稳固保持；2）资产价格是否有大幅上涨的倾向；3）地方政府隐性债务是否又出现了明显增长。这三个问题的答案尚需观察。